Itaú BBA - Riscos que alertam

Macro Latam Mensal

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Riscos que alertam

Julho 15, 2015

A crise da Grécia e a correção no mercado acionário da China ressaltam os riscos do cenário global.

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.

Economia global
Um mês para relembrar os riscos que enfrentamos
A crise da Grécia e a correção no mercado acionário da China ressaltam os riscos do cenário global. Maior volatilidade e risco de crescimento menor do PIB mundial intensificam os riscos de baixa para o crescimento nos mercados emergentes em geral, incluindo a América Latina.


América Latina
Lutando para se recuperar
As economias da América Latina enfrentam o desafio de recuperar o crescimento econômico, em meio à desaceleração na China, queda de preços de commodities e perspectivas de aumento dos juros nos EUA.


Brasil
Recessão continua
Os indicadores econômicos no Brasil sugerem que a queda da atividade poderá ser mais longa - e intensa - do que esperávamos. Há sinais de que a economia brasileira está reagindo à mudança na política econômica. Mas ainda há muitos desafios, especialmente do lado fiscal.


México
Alta de juros após o Fed
O banco central mudou o calendário de suas reuniões de política monetária para que o comitê decidida sobre a taxa de juros logo após as decisões do Fed. Apesar disso, acreditamos que o banco central iniciará seu ciclo de aperto apenas no 1T16, depois do início da alta de juros nos EUA (que esperamos para dezembro).  


Chile
Uma piora adicional no balanço entre inflação e crescimento
Com o crescimento mais fraco por um lado e inflação mais pressionada por outro, continuamos projetando a taxa básica de juros inalterada este ano e em 2016.


Peru
Fiscal segue um entrave à recuperação
Esperamos uma recuperação modesta do crescimento esse ano, e alguma aceleração em 2016. A recuperação será provavelmente liderada pelos setores de recursos naturais. O estímulo fiscal também deve ajudar, mas até o momento as despesas públicas têm sido um entrave ao crescimento.


Colômbia
Menos apoio ao processo de paz
O peso colombiano vem depreciando mais do que seus pares por conta, em nossa visão, da queda do preço do petróleo e do elevado déficit em conta corrente do País. A aprovação a um acordo de paz com as Farc caiu para 45%, o menor nível desde o início do processo de paz no fim de 2012.


Argentina
Continuando à sombra de Kirchner?
Apesar de a presidente Kirchner ter decidido não concorrer a nenhum cargo nas eleições de outubro, sua influência pode continuar no próximo governo, através de Carlos Zannini, candidato a vice-presidente na chapa de Scioli.  


Commodities
Riscos de baixa no petróleo e de alta nos grãos
Os preços de metais e petróleo recuaram muito nos últimos dias, tanto por demanda quanto por questões de oferta. Reduzimos as projeções de alguns metais, e reconhecemos riscos de baixa para nossas projeções de petróleo. Mantemos as projeções de agrícolas, mas clima desfavorável nos EUA gera riscos (de alta).


 


Riscos que alertam

O cenário global se tornou mais complexo. Na Europa, a crise na Grécia, mesmo se o pior for evitado, destaca o arcabouço institucional incompleto do bloco. Ao mesmo tempo, a volatilidade expressiva da bolsa na China indica que o processo de desaceleração gradual da economia segue arriscado, ainda que continue o cenário mais provável.

Nos EUA, o Fed deve começar a subir as taxas de juros este ano (provavelmente em dezembro), como resposta à recuperação econômica mais consistente indicada pelos dados recentes. 

Nesse ambiente, os preços de commodities como petróleo e minério de ferro voltaram a cair, afetando em particular a América Latina. A consequência é o enfraquecimento das economias da região e de suas moedas.

A economia da América Latina já vem desacelerando no passado recente, e as condições econômicas se deterioraram adicionalmente no Chile, Colômbia e Brasil no segundo trimestre. As moedas na região se depreciaram, em especial o peso colombiano, que reagiu à queda do preço do petróleo e ao elevado déficit em conta corrente.

Do lado da política monetária, não esperamos mudanças relevantes este ano. A maioria dos bancos centrais deve manter os juros estáveis (Chile, Colômbia, México e Peru), enquanto o Banco Central do Brasil deve estar perto do fim do ciclo.

Os indicadores econômicos no Brasil sugerem que a queda da atividade poderá ser mais longa - e intensa - do que esperávamos. A recessão tem impacto nas receitas do governo, dificultando o ajuste fiscal. A inflação este ano se mantém pressionada, ainda sob o impacto do realinhamento de preços administrados.

Há sinais de que a economia brasileira está reagindo à mudança na política econômica: o déficit em conta corrente vem recuando e as expectativas de inflação de longo prazo estão convergindo para a meta. Mas ainda há muitos desafios, especialmente do lado fiscal.

Na Argentina, o candidato governista Daniel Scioli e seu vice Carlos Zannini seguem liderando as pesquisas para as eleições presidenciais de outubro, o que pode manter alguma influência da atual presidente no futuro. Independentemente do resultado da eleição, esperamos que o novo governo desvalorize a taxa de câmbio em termos reais e faça mudanças nas políticas monetária e fiscal no próximo ano.


 


Economia global

Um mês para relembrar os riscos que enfrentamos 

•A Grécia finalmente está caminhando para um acordo, após chegar próximo de uma saída da zona do euro. Esse risco se reduziu no curto prazo, com impacto limitado sobre o crescimento da região. Mas o risco de médio prazo continua. A crise da Grécia serve como lembrança do arcabouço institucional incompleto da união monetária.  

• Está em curso uma correção no mercado acionário da China. É improvável que o movimento afete o crescimento econômico, mas ele ressalta os desequilíbrios financeiros no país.

• Os preços de petróleo e minério de ferro caíram 10% e 21% nas últimas semanas, respectivamente. Mesmo havendo fatores idiossincráticos por trás das quedas, é um sinal de que o crescimento global não é o mesmo. 

• Esses eventos também afetam o balanço de riscos para o Fed. As probabilidades de iniciar o aperto monetário em setembro ou dezembro nos parecem semelhantes, mas acreditamos agora que o Fed esperará até dezembro para começar a subir os juros, mesmo com os dados recentes de atividade econômica melhorando.

• Maior volatilidade e risco de crescimento menor do PIB global intensificam os riscos de baixa para o crescimento nos mercados emergentes em geral, incluindo a América Latina.

EUA – Dados econômicos continuam positivos, mas o Fed deve aguardar até dezembro

O PIB dos EUA caminha para uma expansão de 3% (taxa anualizada com ajuste sazonal) no segundo trimestre. O crescimento do consumo deve acelerar para 3%, de 2,1% no trimestre anterior. O investimento não residencial (excluindo o setor petrolífero) vem crescendo a um ritmo moderado e deve melhorar ainda mais, impulsionado pelo consumo. Na indústria petrolífera, que vinha em queda, há sinais de estabilização. A expansão do investimento residencial ganhou fôlego e as exportações vêm melhorando na margem.

Mantemos nossas projeções de crescimento do PIB inalteradas em 2,4% em 2015, e 2,5% em 2016.

A criação mensal de empregos permanece acima de 200 mil e a taxa de desemprego voltou a cair.Durante o primeiro semestre foram gerados, em média, 209 mil postos de trabalho por mês. O ritmo é consistente com a queda da taxa de desemprego, que terminou o semestre em 5,3% —no teto da projeção central (5,2-5,3%) do comitê de política monetária (Fomc) para o quarto trimestre (ver gráfico).

O núcleo da inflação está mais pressionado, à medida que o repasse da apreciação cambial se dissipa gradualmente, mas permanece confortavelmente abaixo da meta de 2%. O núcleo do deflator dos gastos com consumo (PCE, na sigla em inglês) teve alta de 0,13% em maio, e de 1,6%, em termos anualizados, nos últimos três meses. Mas recuou para 1,2% nos últimos 12 meses.

Entendemos agora que o Fomc deve esperar até dezembro para começar a subir os juros básicos, mas a probabilidade de alta em setembro é quase igualmente elevada.Na reunião de junho, as projeções de juros do Fomc ("dots") indicavam que os membros votantes do comitê estavam igualmente divididos entre uma e duas altas em 2015, mantendo semelhantes as probabilidades para setembro e dezembro. Ficamos um pouco mais inclinados para dezembro, porque os riscos para a economia global ainda são mais de baixa (crise na Grécia, correção no mercado acionário chinês, queda dos preços das commodities). Isso altera um pouco o balanço de riscos para a economia americana. Como a perspectiva para a inflação continua benigna, o Fed pode optar por esperar um pouco mais.

Europa – Um acordo está a caminho, mas a crise da Grécia nos lembra dos riscos do cenário

Os líderes da zona do euro chegaram a um acordo com a Grécia, após seis meses de negociações.Com o país à beira de uma crise bancária, o primeiro ministro Alexis Tsipras finalmente cedeu à maioria das demandas dos credores, mesmo depois de um referendo organizado na última hora, que mostrou a insatisfação de mais de 60% da população com as novas medidas de austeridade fiscal. Como os partidos de oposição são a favor do acordo, é provável que o Parlamento aprove o programa de resgate, reduzindo a chance de uma saída da Grécia da zona do euro no curto prazo.

No entanto, ainda há riscos significativos de implementação no médio prazo.O governo grego ainda tem de adotar uma série de medidas, incluindo ajuste fiscal, reformas estruturais e privatização, em meio a uma situação econômica já bastante difícil. A normalização dos controles de capital levará alguns meses, e o feriado bancário deve se prolongar. Mas, pelo menos, o governo agora parece caminhar em direção aos ajustes.

O longo drama grego nos lembra dos riscos que ainda rondam a zona do euro, dado o arcabouço institucional incompleto do bloco, especialmente do lado da união fiscal.Apesar de ser pouco provável que outros países da região (como a Espanha) cheguem a uma situação parecida com a da Grécia, os partidos políticos radicais vêm se fortalecendo em muitos países. Além disso, a possibilidade concreta da saída da Grécia da zona do euro nas últimas semanas mostra que a decisão pela moeda única pode não ser irreversível. No futuro, quando algum outro país da região entrar em recessão,a possibilidade de saída da união monetária estará no radar dos investidores.

No curto prazo, o risco parece baixo. Espanha, Portugal e Irlanda –países que estiveram no centro da crise alguns anos atrás - estão crescendo a um bom ritmo, depois de um período de contração e ajustes.Mesmo a Itália voltou a crescer este ano. A crise da Grécia, portando, parece idiossincrática.Além disso, a região também tem mecanismos de defesa: esperamos que o Banco Central Europeu (BCE) reaja com mais compras de ativos para controlar um cenário de contágio, caso algo dê errado.

Os dados econômicos, as condições financeiras e os indicadores de confiança foram pouco afetados pela crise grega. Dessa forma, esperamos que a turbulência das últimas semanas tenha impacto limitado sobre o crescimento à frente. Mantemos nossa projeção de crescimento do PIB da zona do euro em 1,6% em 2015, e 1,9% em 2016.

Japão – Crescimento moderado à frente

Os dados de atividade estão em linha com nosso cenário de crescimento moderado. O consumo retomou a recuperação gradual, com alta mensal de 1,7% nas vendas do varejo em maio. O investimento tem sido robusto e as empresas relataram uma avaliação mais otimista da economia, segundo a pesquisa Tankan do segundo trimestre.

Esperamos que a tendência de recuperação continue. Acreditamos que o aumento de salários e o iene depreciado criem condições para o fortalecimento do consumo e do investimento nos próximos trimestres.

Mantemos inalteradas as nossas previsões de expansão do PIB em 0,9% em 2015, e 1,6% em 2016.

China – Mais medidas expansionistas, em meio a recuperação e correção no mercado acionário

A atividade econômica continuou a se recuperar ao longo do segundo trimestre. O PIB se acelerou de 5,7%, na comparação trimestral pela taxa anualizada com ajuste sazonal no primeiro trimestre, para 7,0%. 

Está em curso uma correção do mercado acionário, chamando atenção para os desequilíbrios financeiros existentes na China. Os índices compostos das bolsas de Xangai e Shenzhen recuaram 24% e 32%, respectivamente, desde 12 de junho (ver gráfico), numa correção significativa após uma forte alta que levou as cotações das ações a patamares bem acima dos fundamentos. O movimento de preços nos parece semelhante ao padrão observado em 2006-07. Os excessos do mercado financeiro (e imobiliário) da China têm representado fonte constante de riscos, dado que parte da liquidez proporcionada pelo banco central se distancia dos tradicionais depósitos/empréstimos bancários em busca de retorno maior.

O governo implantou mais estímulos para estabilizar a economia(e as cotações das ações). O banco central anunciou cortes de 0,25 ponto percentual no juro básico, e de 0,50 p.p. nos depósitos compulsórios. Diferentemente do ocorrido nos três cortes anteriores nos juros, essa redução de 0,25 p.p. foi simétrica e, portanto, não reduz a margem líquida de intermediação financeira dos bancos e pode ter efeito maior sobre a expansão do crédito. O governo também implantou ajustes regulatórios para impulsionar o crescimento do crédito por parte de bancos de pequeno porte, ao acabar com o teto para a razão entre empréstimos e depósitos. Por fim, fundos estatais compraram cotas de fundos domésticos negociadas em bolsa (ETFs, na sigla em inglês), e as agências regulatórias restringiram algumas operações de venda descoberta para suavizar a correção dos preços das ações.

As medidas direcionadas para ajudar o mercado acionário não conseguiram impedir uma correção. Isso é um sinal de que a capacidade de o governo controlar a economia diminui à medida que a economia se torna mais complexa. No entanto, a queda das bolsas não deve impactar o crescimento econômico, uma vez que o efeito sobre a riqueza é menor do que em economias avançadas, o financiamento via emissão de ações não é uma fonte relevante de financiamento do setor corporativo e as ações dos bancos não foram afetadas pela volatilidade recente.

As medidas de estímulo monetário são menos eficazes do que no passado, mas suficientes para manter o crescimento trimestral do PIB ao redor de 7,0%-7,5% no terceiro trimestre, pela taxa anualizada com ajuste sazonal.A expansão do crédito tem sido fraca em vista do estímulo monetário colocado até agora, possivelmente por causa da alavancagem já excessiva do setor corporativo. Ainda assim, o conjunto de estímulos é suficiente para proporcionar uma recuperação modesta.

Apesar da melhora do crescimento na metade do ano, mantemos nossa projeção abaixo do consenso para o PIB de 2015, em 6,7% (consenso: 7,0%).

Mercados Emergentes – Outro choque global abalaria as perspectivas já fracas para o crescimento

O crescimento nos mercados emergentes segue desacelerando. Um novo choque na economia global pode trazer um enfraquecimento adicional. O índice dos diretores de compras (PMI, na sigla em inglês) dos mercados emergentes excluindo a China vem caindo desde o começo do ano e agora está abaixo de 50, o limiar entre contração e expansão (ver gráfico). Diante dessa fragilidade, uma piora nas expectativas de crescimento mundial gerada pela piora recente do cenário pode tornar a perspectiva de recuperação nos mercados emergentes mais incerta. 

Commodities – Risco de baixa para o petróleo, risco de alta para os grãos

O Índice de Commodities Itaú (ICI) caiu 1,0% desde o fim de maio, com desempenho misto entre seus três componentes. A queda do índice agregado foi causada pelo recuo dos preços de metais (-11%) e energia (-8%), devido a aumento dos riscos macroeconômicos globais. Tal movimento mais do que compensou a alta dos produtos agrícolas (15%) por motivos climáticos. Baixamos nossas projeções para o subíndice ICI-Metais, por não enxergarmos espaço para recuperação relevante dos preços de alumínio, níquel e estanho. Nosso novo cenário presume aumento de 5,7% do ICI até o fim do ano em relação aos níveis atuais.

Preços de metais desabaram recentemente, influenciados por demanda e oferta. A perspectiva para a demanda piorou com o aumento das preocupações relativas à Grécia, com potencial para reduzir o crescimento do PIB na zona do euro e fortalecer o dólar em relação às outras moedas. A queda na bolsa da China também aumenta o risco de menor demanda à frente. Do lado da oferta, a retomada das exportações de minério de ferro pela Austrália Ocidental contribuiu para a queda de preços.

Vemos riscos de baixa ao nosso cenário para o petróleo. A produção acima do previsto nos EUA e o acordo nuclear entre o Irã e o chamado P5+1 (os cinco membros permanentes do Conselho de Segurança da ONU mais a Alemanha) provocaram queda na cotação do barril. E há sinais de que ganhos de eficiência nos EUA e maior oferta por parte de integrantes da Opep podem reduzir o preço médio de equilíbrio de médio prazo.

Os preços de grãos e soja subiram substancialmente nas últimas semanas por causa da deterioração da perspectiva de oferta nos EUA. Chuvas excessivas afetam o plantio de soja e a colheita do trigo de inverno, podendo prejudicar a produtividade dessas duas lavouras, como também a do milho. Porém, é difícil estimar o impacto total antes da colheita. Assim, a recente disparada reflete maior probabilidade de um cenário de estresse (grandes quebras de safra e déficit no balanço global), mas os preços podem cair para as mínimas anteriores se as quebras de safra não forem intensas. Mantemos nossas projeções, presumindo impacto pequeno, mas vemos risco relevante de superação das nossas previsões, caso o cenário de estresse se concretize.


 

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.



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