Itaú BBA - Em busca do crescimento perdido

Macro Latam Mensal

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Em busca do crescimento perdido

Dezembro 6, 2012

Com a aproximação do fim do ano, algumas notícias positivas surgiram no cenário global.

Em busca do crescimento perdido

Com a aproximação do fim do ano, algumas notícias positivas surgiram no cenário global. Se não se acelera, pelo menos a economia mundial está se estabilizando. Os mercados parecem dispostos a se juntar às celebrações de fim de ano.

Ainda vemos volatilidade no horizonte. O risco do abismo fiscal ainda preocupa nos Estados Unidos. E duvidamos que os investidores permaneçam tranquilos com a Espanha, sem a intervenção do Banco Central Europeu (BCE).

Os preços das commodities seguiram trajetórias divergentes. Enquanto uma safra melhor do que a esperada reduziu os preços agrícolas, os preços de energia beneficiaram-se de uma situação geopolítica pior. E os preços de metais foram sustentados por um cenário mais firme na China.

A economia brasileira decepcionou, novamente. O investimento simplesmente não está retomando como esperávamos. Em resposta, provavelmente vamos assistir a uma nova rodada de estímulos econômicos, através de cortes na taxa de juros e uma taxa de câmbio mais depreciada do que supúnhamos.

Nos demais países da América Latina, o cenário permanece positivo. A agenda de reformas do México finalmente avançou com a aprovação de nova legislação trabalhista. Tal fato deve gerar mais otimismo quanto ao avanço em outras frentes. As economias do Chile e do Peru continuam a crescer rapidamente. Fundamentos robustos continuam a impulsionar o investimento na Colômbia, ainda que o crédito e a indústria estejam atravessando uma desaceleração cíclica.

Na Argentina, entretanto, os desafios continuam a crescer. Preços menores de grãos, protestos contra o governo e a possibilidade de novo default técnico soberano são as novas dificuldades em um cenário já bastante complicado.

Economia global    
Cuidado com excessos no fim de ano
O crescimento global será apenas marginalmente melhor em 2013. A expectativa de rápida resolução do abismo fiscal nos EUA nos parece exagerada. E os mercados podem sentir, caso o BCE não possa auxiliar a Espanha

Os mercados financeiros parecem inclinados a entrar no clima festivo de fim de ano. A estabilização da economia global e os dados de atividade positivos nos EUA e na China dão suporte ao sentimento. No entanto, o crescimento mundial em 2013 deve atingir 3,0%, apenas marginalmente melhor do que os 2,9% deste ano. Não se trata de recessão, mas definitivamente de um ambiente de baixo crescimento.

Tememos que haja volatilidade maior do que os mercados esperam. Mesmo após certo otimismo após as eleições, o risco de abismo fiscal persiste nos EUA. E duvidamos que a calma dos investidores em relação à Espanha continuará por muito tempo se o país não se qualificar para o programa de compra de títulos do Banco Central Europeu (BCE).

E as ativas autoridades monetárias, será que vão contrabalançar qualquer risco adicional? Não faltarão tentativas, mas os bancos centrais do mundo desenvolvido estão no seu limite. Duvidamos que a política monetária tenha capacidade extra de estímulo e vemos como crucial a política fiscal – a necessidade de equilibrar os ajustes necessários sem prejudicar a atividade excessivamente.

Baixamos nossas projeções de preço para commodities agrícolas devido ao comportamento dos preços abaixo do que esperávamos em novembro e à melhor perspectiva para a oferta. Agora, esperamos que o Índice de Commodities Itaú (ICI) suba apenas 13,7% em 2012 (anteriormente projetávamos 19,2%).

Europa

Os credores oficiais aprovaram a liberação de €44 bilhões (US$ 57 bilhões) para a Grécia. O acordo cobre as necessidades de caixa do país no curto prazo, mas não resolve o problema da dívida. Somente um corte nos empréstimos dos credores oficiais pode tornar a dívida sustentável. Mas isso ainda é politicamente controverso nos países credores. Sem uma solução definitiva, a Grécia voltará ao centro das atenções de tempos em tempos.

A Espanha continua acessando os mercados de títulos com volumes e custos razoáveis. Em novembro, o Tesouro espanhol emitiu €8,6 bilhões com juro médio de 4,6%. Enquanto essa situação perdurar, o governo de Mariano Rajoy provavelmente continuará sugerindo que o país está pronto para requisitar um pacote do Mecanismo Europeu de Estabilidade Financeira (ESM, na sigla em inglês), mas que não precisa de ajuda no momento.

O governo espanhol ressalta que os investidores estrangeiros voltaram à Espanha depois de o Banco Central Europeu (BCE) lançar o novo programa de compra de títulos (conhecido como Transações Monetárias Diretas, ou OMT, na sigla em inglês). De fato, dados preliminares mostram que a fatia da dívida soberana nas mãos de não residentes aumentou 2,3 pontos percentuais em setembro.

Mas esse equilíbrio não é sustentável, e em algum momento a pressão deve voltar. O ajuste fiscal, a desalavancagem dos bancos e o redirecionamento da economia para o setor externo continuam sendo os principais desafios. Diante das incertezas e sem as intervenções de fato do BCE, duvidamos que os investidores estrangeiros aumentem ainda mais sua exposição ao país. Sem o fluxo externo, as instituições domésticas terão dificuldades para absorver os €120 bilhões em bônus que a Espanha precisará emitir no ano que vem.

Com a Espanha entrando em 2013 sem ser elegível ao OMT do BCE, podemos ver alta nos juros dos papéis soberanos. Mas talvez seja necessário o fracasso de algum leilão de títulos do governo para finalmente forçar um pedido de ajuda.

A França foi destaque negativo na mídia no mês passado. Um estudo do Fundo Monetário Internacional (FMI) e uma matéria especial na revista The Economist alertaram para as dificuldades econômicas do país. Para completar, a agência Moody’s rebaixou a classificação de risco dos títulos do governo francês de Aaa para Aa1.

A economia francesa de fato mostra fraqueza. O custo unitário do trabalho subiu significativamente e o saldo em transações correntes ficou negativo na última década (ver gráfico). Os gastos do governo francês representam 56% do PIB, mais do em qualquer outro estado da zona do euro.

Mas o país tem tempo para se ajustar e o presidente François Hollande começou a tratar de alguns desses problemas. No mês passado, ele anunciou rebates fiscais de €20 bilhões (1% do PIB) para empresas, numa primeira tentativa de aumentar a competitividade. E apesar de adotar algumas das promessas de campanha, como a alíquota tributária de 75% para rendas acima de €1 milhão, o governo socialista foi mais conservador que o esperado e manteve as metas fiscais estabelecidas pela administração anterior.

Muito ainda precisa ser feito. A consolidação fiscal até o momento é de má qualidade. Concentra-se no aumento da arrecadação, que depende de hipóteses otimistas para o crescimento e não ataca o tamanho do governo. O ímpeto do país para fazer reformas estruturais ainda parece limitado. O governo não parece disposto a fazer mudanças importantes, como aumentar a duração da jornada semanal de apenas 35 horas. De qualquer modo, a França tem um problema de médio e longo prazo, mas não enfrenta o risco de um colapso imediato.

O PIB da zona do euro recuou 0,05% com ajuste sazonal no 3T12, em linha com nossa projeção de 0%. Fatores extraordinários – o aumento do Imposto sobre Valor Agregado em setembro e questões estatísticas envolvendo dias úteis e ajuste sazonal durante o verão europeu – aliviaram a queda do PIB no trimestre. Mas esses efeitos são passageiros. A recessão deve voltar a se intensificar no 4T12, com o PIB caindo 0,25%.

Para 2013, esperamos alguns riscos de que o crescimento seja pior do que abaixo da nossa projeção. Os índices de gerentes de compras disponíveis até novembro mostram poucos sinais de recuperação e estão em níveis compatíveis com contração trimestral do PIB ao redor de 0,4% (ver gráfico). No nosso cenário básico, a produção fica inalterada no 1T13 e cresce ligeiramente depois disso. Se os indicadores antecedentes não melhorarem logo, é possível que tenhamos que baixar novamente nossas estimativas.

Diante da fraqueza da economia, esperamos que o BCE corte o juro básico em 0,25 ponto percentual, para 0,50% no 1T13.

EUA

Indicadores econômicos dos EUA surpreenderam positivamente até outubro. Consequentemente, o crescimento do PIB no 3T12 foi revisado para uma taxa anualizada com ajuste sazonal de 2,7%, de 2,0% na estimativa preliminar. A revisão elevou nossa estimativa para o crescimento em 2012 de 2,1% para 2,2%. Mas não nos parece que a tendência melhor persistirá, uma vez que a maior parte dos ganhos é transitória, ligada ao maior acúmulo de estoques e a um aumento das exportações.

Mais recentemente, o furacão Sandy tem distorcido os dados de atividade. Nosso índice de surpresa – que compara os indicadores econômicos com as expectativas do mercado – começou a cair (ver gráfico). A distorção deve continuar até o fim do ano, dado que o abastecimento de energia esteve significativamente abaixo do normal durante a primeira quinzena de novembro. Somente dados semanais de alta frequência – como os novos pedidos de auxílio-desemprego – devem se recuperar já em dezembro.

De todo modo, nós já havíamos considerado os impactos do furacão nas nossas projeções. Assim nossa perspectiva continua a mesma, com expansão do PIB de 1,8% em 2013.

A política fiscal – e não a monetária – é decisiva

Os participantes do mercado discutem intensamente os próximos passos do Federal Reserve (Fed), o banco central americano. Esperamos que o comitê de política monetária dos EUA (FOMC, na sigla em inglês) relaxe ainda mais a política monetária em dezembro e no ano que vem. Porém, os efeitos da última rodada de estímulos – o relaxamento quantitativo de setembro – tiveram vida curta. Duvidamos que seja diferente na próxima vez. Com o abismo fiscal ainda sem solução, a política fiscal é de longe o fator mais importante no momento.

 As esperanças de uma solução rápida para o abismo fiscal aumentaram após os líderes do Congresso declararem seu objetivo de chegar a um acordo antes do fim do ano. No entanto, a primeira proposta do presidente Obama foi rejeitada pelos republicanos e evidenciou as divergências nas posições dos partidos.

Ambos os lados ainda precisam negociar um meio-termo para diversos interesses políticos conflitantes. Obama argumenta que um ajuste fiscal equilibrado deve incluir impostos maiores para as famílias de alta renda. Líderes do Partido Republicano aceitam limitar deduções, mas são contra um aumento de impostos e exigem que qualquer aumento na arrecadação seja acompanhado de reformas nos sistemas de Seguridade Social e Saúde. As reformas nos benefícios da Seguridade Social impactariam desproporcionalmente as famílias de média e baixa renda, contrariando o ajuste fiscal equilibrado proposto pelo presidente Obama.

Enfim, esperamos negociações duras, que resultarão num acordo apenas no 1T13, evitando retroativamente o pleno impacto do abismo fiscal. A incerteza política deve continuar sendo uma fonte de volatilidade para os mercados financeiros.

A política monetária tem pouca força restante, mas o Fed continuará tentando estimular a economia através da expansão de seu balanço e de uma estratégia de comunicação mais explícita. A ata da última reunião do FOMC revelou que o comitê deve anunciar no próximo encontro em 12 de dezembro a substituição da Operação Twist pelas compras diretas de títulos do Tesouro americano.

 O FOMC também deve substituir a orientação (ou forward guidance) para o juro básico atrelado a datas específicas por uma orientação vinculada às perspectivas de indicadores econômicos. Isto é, tornar mais explícita sua função de reação. Acreditamos que o Fed optará por uma orientação qualitativa em vez de metas quantitativas. Limites quantitativos explícitos para inflação e/ou taxa de desemprego reduziriam a flexibilidade da política monetária mais do que o Fed parece disposto a aceitar. De qualquer modo, o Fed só deve adotar uma nova estratégia de comunicação no primeiro semestre do ano que vem, pois o comitê ainda está discutindo algumas questões técnicas.

China

Dados de outubro reforçaram a tendência de estabilização do crescimento. A produção industrial ficou 9,6% acima do ano anterior, comparado com 9,2% em setembro. Os investimentos em ativos fixos subiram 22,2% nominalmente em relação ao mesmo mês do ano passado, um ritmo semelhante ao do mês anterior. O crescimento da infraestrutura avançou de 23,4% para 23,9%, e as vendas no varejo aceleraram de 14,2% para 14,5%. A inflação recuou de 1,9% para 1,7% e deve ficar abaixo de 3% nos próximos meses.

Xi Jinping emergiu como o novo líder da China em novembro. Ele sucedeu Hu Jintao como secretário-geral do Partido Comunista e presidente da Comissão Militar Central, postos geralmente ocupados pelo principal líder chinês. Vale lembrar que, como já ocorreu em outras ocasiões, Hu Jintao poderia ter permanecido como comandante militar por mais dois anos. O fato de Xi Jinping já ter assumido essa posição ajuda a solidificar seu poder político. Essa percepção é reforçada porque o Standing Committe do Politburo, órgão máximo decisório no país, encolheu de nove para sete integrantes, a maioria com proximidade política a Xi.

A transição política não deve causar sobressaltos nas políticas econômicas no curto prazo. Alguns dos novos líderes já pertenciam ao centro político do partido. Além disso, a transição até o momento foi no Partido Comunista, mas não no governo. Assim, não esperamos grandes mudanças de política pelo menos até que os novos líderes de fato assumam suas posições em março.

Com dados de atividade amplamente em linha com nosso cenário e uma transição política bem coordenada, mantemos nossas previsões de crescimento do PIB em 7,6%, para 2012, e 7,7%, para 2013.

Japão

O crescimento econômico japonês continua desacelerando. A economia encolheu 0,9% no terceiro trimestre, abaixo do nosso cenário de -0,5%. Exportações líquidas reduziram o PIB em 0,7 ponto percentual, refletindo a lentidão da demanda externa e a disputa política com a China em setembro. A confiança dos empresários em baixa fez os investimentos recuarem 3,2% no trimestre. O consumo das famílias caiu 0,5%, após uma retração de 0,1% no segundo trimestre, devido ao fim de um subsídio para carros menos poluentes em setembro. Gastos do governo e investimentos públicos em ativos fixos contribuíram para um aumento 0,2 ponto percentual.

Após dois meses consecutivos de afrouxamento na política monetária, o Banco do Japão (BoJ) manteve a taxa de juros inalterada em novembro – como esperado por nós e pelo mercado. Porém, a pressão política por ações monetárias mais contundentes nas próximas reuniões pode aumentar significativamente.

Em novembro, o primeiro-ministro Yoshihiko Noda dissolveu a Câmara dos Representantes e convocou eleições para 16 de dezembro. Os partidos de oposição exigiram a antecipação das eleições para passar uma lei que permite o financiamento do déficit no resto deste ano fiscal. Shinzo Abe, principal líder da oposição e favorito para liderar o novo governo após as eleições, defendeu um afrouxamento adicional de política monetária e uma maior intervenção do governo nas decisões do Banco do Japão.

Apesar dos recentes estímulos monetários e da possibilidade de mais estarem vindo por aí, acreditamos que a fragilidade na atividade persistirá. Esperamos uma contração do PIB de 0,1% no quarto trimestre, revertendo nossa projeção anterior de expansão de 0,1%. Para 2012, baixamos nossa estimativa do PIB de 2,0% para 1,6%, refletindo principalmente a revisão para o quarto trimestre e um terceiro trimestre mais fraco do que o esperado. Para 2013, reduzimos a previsão de 0,7% para 0,4%, por causa da base menor em 2012.

Commodities 

Os preços das commodities ficaram praticamente inalterados em novembro, após queda de 4,2% em outubro. O desempenho foi misto entre os diferentes grupos.

Os preços agrícolas recuaram 2,4%, diante da melhor perspectiva para a oferta. A soja sofreu a maior baixa, com a revisão para cima na safra americana e condições climáticas favoráveis no Brasil e na Argentina. Estoques baixos devem puxar os preços para cima em dezembro, mas menos do que esperávamos anteriormente. Assim, reduzimos nossa previsão para o preço da soja no fim de 2012 de 1750 para 1500 centavos de dólar por bushel. No ano que vem, os preços devem permanecer relativamente elevados até a retomada das exportações da América do Sul no fim do primeiro trimestre.

Apesar da melhora nas projeções para a oferta, a violência na Faixa de Gaza sustentou o preço do petróleo em novembro. Após o cessar-fogo, esperamos que o programa nuclear do Irã volte a ocupar as manchetes e sustente preços elevados, ofuscando os fundamentos do setor e as preocupações relativas ao abismo fiscal nos EUA. Mantemos nossas projeções para o barril do tipo Brent em US$ 112, no fim de 2012, e em US$ 115, no fim de 2013.

Os metais básicos tiveram recuperação de 4,0% em novembro. As expectativas de oferta de cobre melhoraram, mas a estabilização do crescimento na China puxou os preços para cima. O acúmulo de estoques de alumínio e zinco pela China também contribuiu para o movimento.

Por fim, reduzimos nossas projeções de fim de ano para o ICI. Esperamos alta de 13,7% em 2012 (antes, +19,2%), e queda de 4.1% em 2013 (antes, -7,7%).

Brasil
Em busca do crescimento perdido
O PIB decepcionou no terceiro trimestre e o crescimento de 2012 e 2013 deve ser mais fraco. Mais estímulos, inclusive corte de juros, devem vir a seguir

Reduzimos a projeção para o crescimento do PIB em 2012 de 1,5% para 0,9%. Para 2013, a projeção passou de 4,0% para 3,2%. A surpresa negativa do PIB do terceiro trimestre e a expectativa de menor crescimento do investimento impactaram as projeções para este ano e para o próximo. Com o cenário de fraqueza da atividade econômica, acreditamos que o governo optará por juros menores e câmbio mais depreciado para estimular o crescimento. Incorporamos 100 pontos-base de corte da taxa Selic em 2013 (termina o ano em 6,25%, antes 7,25%). Elevamos a projeção para a taxa de câmbio no final de 2012 para 2,10 reais por dólar e em 2013 para 2,15 (antes, 2,02 nos dois anos). Para o IPCA, subimos a projeção para 2013 de 5,3% para 5,5%, devido ao câmbio mais depreciado e ao reajuste esperado para os combustíveis, apesar da atividade mais fraca. Revisamos a projeção do saldo comercial de 2012 para US$ 19,5 bilhões (antes, 20,5), e de US$ 18 bilhões para US$ 20 bilhões em 2013, com o déficit em conta corrente passando de 2,3% para 2,2% do PIB no próximo ano. Nossas projeções para o superávit primário foram reduzidas para 2,3% do PIB em 2012 (antes, 2,4%) e para 2,1% do PIB em 2013 (antes, 2,2%).

O investimento não engrena e as projeções para o PIB caem

O PIB cresceu apenas 0,6% no terceiro trimestre na comparação com o segundo, após ajuste sazonal. O resultado foi metade do esperado. Antes, era a indústria que não crescia. Agora, foi o setor de serviços que decepcionou. O consumo continua firme, mas os investimentos recuaram mais do que o esperado e as exportações e os gastos do governo cresceram menos do que as nossas projeções.

Com a decepção do terceiro trimestre e as perspectivas de crescimento morno no quarto, o crescimento do ano de 2012 será menor. Aquela retomada que poderia ensejar mais otimismo, elevando a confiança dos empresários, acabou não acontecendo como se esperava. A desconfiança em relação ao futuro continua, o que provoca a redução dos investimentos. E isso impactará o crescimento de 2013.

Mais estímulos devem ser anunciados. Além de mais desonerações, juros menores e câmbio mais depreciado poderão fazer parte do arsenal em 2013, o mesmo aplicado este ano. Esses estímulos podem ajudar a economia, mas fundamental seria diminuir as incertezas domésticas para potencializar os efeitos dos incentivos ao crescimento, especialmente quando o mundo continua bastante incerto.

No mercado de crédito, as concessões à pessoa física recuaram 1,9% na comparação com setembro (ajustado para inflação e sazonalidade) e as concessões a empresas caíram 2,0% no mês. As taxas de juros e os spreads diminuíram. As taxas de inadimplência dessazonalizadas acima de 90 dias ficaram novamente estáveis em patamar elevado. O desempenho de novas safras de crédito continua sugerindo diminuição futura da inadimplência.

Os estoques de crédito subiram mais forte no mês (1,4%). O crédito direcionado, em especial o crédito habitacional e rural, continua sendo o destaque. Os bancos públicos continuam a ganhar participação de mercado. As condições favoráveis no mercado de trabalho e a expectativa de recuo da inadimplência sugerem expansão moderada do crédito nos próximos meses.

Dadas as perspectivas para a atividade econômica, reduzimos nossas projeções para o crescimento do PIB em 2012 e em 2013. O crescimento de 2012 foi diretamente impactado pelo resultado mais fraco do terceiro trimestre. Os sinais para o quarto trimestre já eram de uma expansão mais moderada. Reduzimos nossa projeção para o crescimento do PIB em 2012 de 1,5% para 0,9%.

O carry over (herança estatística para o crescimento do ano seguinte) tem declinado. A expansão mais moderada da economia no terceiro trimestre e o ritmo esperado para o quarto reduzem também as perspectivas para 2013. Além disso, acreditamos que a incerteza sobre a retomada doméstica terá consequências negativas sobre as decisões de investimento, mantendo a retomada lenta também no início do ano que vem. Portanto, reduzimos nossa projeção para o crescimento do PIB em 2013 de 4,0% para 3,2%, já considerando os estímulos adicionais.

Câmbio mais depreciado, mas IED elevado

Depois de mais de um trimestre sendo negociado no intervalo entre 2,01 e 2,05 reais por dólar, o real rompeu, em novembro, a dinâmica de baixa volatilidade e chegou a ser negociado a mais de R$ 2,11. Por trás desse movimento, houve o aumento da incerteza global que foi intensificado por movimentos técnicos quando a taxa de câmbio rompeu determinados níveis. Entretanto, diferente do que foi visto anteriormente, o Banco Central apenas atuou no mercado em níveis acima de 2,10 reais por dólar. Diante da fraqueza do crescimento e da sinalização de política econômica de aumentar a competitividade através de um câmbio mais depreciado, revisamos nossa projeção para o câmbio ao final de 2012 para 2,10 reais por dólar (antes, 2,02) e, ao final de 2013, para 2,15 reais por dólar (antes, 2,02).

Em outubro, o investimento estrangeiro direto (IED) atingiu US$ 7,7 bilhões, superando as expectativas mais otimistas. O déficit em transações correntes, por sua vez, elevou-se para US$ 5,4 bilhões, fruto de um saldo comercial menor, mais remessas de lucros e dividendos e maiores despesas em viagens internacionais. Nos outros fluxos, continuamos observando captações externas robustas e fluxo negativo para a bolsa de valores local. Mantemos nossas projeções de US$ 63 bilhões de IED em 2012. Em novembro, o saldo comercial ficou abaixo da nossa expectativa. Por isso, revisamos de US$ 20,5 bilhões para US$ 19,5 bilhões nossa projeção este ano.

A taxa de câmbio mais depreciada e o crescimento menor da economia impactaram nossas projeções para o saldo comercial e transações correntes. O saldo comercial para 2013 subiu de US$ 18 bilhões para US$ 20 bilhões, e o déficit em transações correntes passou de 2,3% para 2,2% do PIB em 2013.

Desempenho fiscal em queda

As tendências e perspectivas fiscais mudaram pouco no último mês. A arrecadação de impostos ainda perde força, em decorrência da lenta retomada da atividade no primeiro semestre e de desonerações tributárias que já começam a ter efeito mais visível nas receitas públicas. Por outro lado, os gastos federais crescem a taxas elevadas – em torno de 6% em relação ao ano passado, nos seis meses até outubro. Este ritmo de expansão da despesa governamental supera as estimativas de crescimento potencial da economia, e confirmam uma orientação de política fiscal expansionista do lado do gasto.

O superávit primário do setor público acumulado em doze meses segue em tendência declinante, tendo atingindo o menor patamar desde o final de 2011 (ao redor de 2,2% do PIB). Os resultados orçamentários mensais apontam para um risco crescente de que se tenha que usar deduções da meta fiscal ainda maiores do que os R$ 25,6 bilhões previstos na última revisão orçamentária bimestral. Neste ano, as despesas relativas ao PAC podem deduzir até 0,9% do PIB da meta de superávit primário de 3,1%. Projetamos um superávit primário de 2,3% do PIB para o ano de 2012 (projeção anterior: 2,4%), uma estimativa que ainda conta com alguma melhora temporária no desempenho fiscal no quarto trimestre.

Para o ano de 2013, estamos revisando para baixo nossa projeção de superávit primário: de 2,2% do PIB para 2,1%. Os sinais de uma retomada econômica mais lenta que o esperado implicam em uma recuperação menos pronunciada das receitas cíclicas (i.e., aquelas fortemente influenciadas pela atividade). A menor força da arrecadação não apenas diminuirá o espaço para futuras reduções de impostos, mas também deverá limitar um pouco a expansão do gasto público, especialmente dos investimentos. Em nossas estimativas, se o governo mantiver a meta prevista na LDO (que permite deduções da meta fiscal com gastos com o PAC de até 1,0% do PIB), haverá pouco espaço para estímulos adicionais, como desonerar mais ou investir mais.

Câmbio mais depreciado e aumento futuro dos combustíveis mantêm inflação alta em 2013

Mantemos a projeção do IPCA em 5,5% em 2012. Dados correntes indicam que o movimento de desaceleração da alta dos alimentos e queda nos preços agrícolas se esgotou. Os dados de dezembro já devem mostrar a alimentação mais pressionada no varejo e retomada da alta dos preços agrícolas ao produtor. Projetamos variação de 6,2% dos preços livres e de 3,4% dos preços administrados. Dentre os preços livres, trabalhamos com alta de 4,3% dos bens transacionáveis e de 7,9% dos não transacionáveis.

Para a inflação de 2013, elevamos a projeção para o IPCA de 5,3% para 5,5%. Mesmo com a revisão para baixo das projeções de crescimento e preços de commodities mais benignos, esperamos que a inflação seja mais alta, devido ao câmbio mais depreciado e a um possível reajuste da gasolina de 5% no próximo ano, com impacto de 0,2 ponto percentual no IPCA.

Para o IGP-M, ao longo do mês reduzimos a projeção deste ano de 7,9% para 7,5%, diante das indicações de que o reajuste dos combustíveis (gasolina e diesel) deve ficar para o início do próximo ano. Para 2013, nossa projeção para o IGP-M foi ajustada de 4,2% para 4,8%, em função da transferência do reajuste dos combustíveis de novembro para o próximo ano e da incorporação de uma taxa de câmbio mais depreciada.

Juros: mudança de rota diante dos ventos desfavoráveis ao crescimento

O Comitê de Política Monetária (Copom) manteve a taxa de juros básica em 7,25% ao ano em sua reunião de novembro. A decisão foi unânime e em linha com as expectativas de mercado e a nossa visão. O comunicado que acompanhou a decisão foi igual ao da reunião anterior, no qual o Copom indica que deve manter a taxa Selic estável por um período de tempo “suficientemente prolongado”.

O sinal revela confiança em um nível menor de juros reais de equilíbrio e também a necessidade de manter o estímulo para a economia. Mas o nível de cruzeiro dos juros deverá ser alterado. Os ventos estão menos favoráveis ao crescimento da economia. Esperamos que a taxa Selic volte a ser reduzida em março, com um corte de 50 p.b., e mais um corte de mesma magnitude na reunião seguinte. Desse modo, projetamos que a taxa Selic encerrará 2013 em 6,25% (antes, 7,25%).

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.



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