Itaú BBA - Dólar forte e petróleo em baixa no mundo

Macro Latam Mensal

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Dólar forte e petróleo em baixa no mundo

Novembro 11, 2014

Novembro começou no mesmo tom de outubro, com volatilidade nos mercados financeiros.

Economia global
Dólar retoma fortalecimento com a redução do medo de desaceleração global

O receio de crescimento global menor que se disseminou pelos mercados no final de setembro e início de outubro foi exagerado, em nossa opinião. O dólar está retomando a trajetória de apreciação relativa às principais moedas, inclusive de países emergentes.

Brasil
Ajustes mínimos à frente

Em nosso cenário, esperamos um conjunto de ajustes mínimos, necessários para evitar a deterioração da economia, mas insuficientes para uma retomada vigorosa do crescimento.

México
Petróleo e segurança reaparecem como riscos

Os preços mais baixos reduzem os ganhos que a economia poderia obter com a reforma energética. O desaparecimento de 43 alunos no Estado de Guerrero reacendeu a sensação de insegurança no país.

Chile
O fim do ciclo de afrouxamento

O banco central reduziu novamente a taxa básica de juros em outubro e o viés de afrouxamento foi removido, mostrando que o banco está satisfeito com a quantidade de estímulo já implementada. A atividade permanece fraca, enquanto a inflação avança mais.

Peru
O que aconteceu com o tigre latino-americano?

A economia do Peru continuou letárgica. Reduzimos a projeção de PIB neste ano para 2,5%, mas mantivemos a expectativa de recuperação em 2015, liderada pelo setor de mineração.

Colômbia
Preços mais baixos de petróleo trazem novo desafio

A produção de petróleo decepcionante vem reduzindo o saldo da balança comercial, e os preços mais fracos do petróleo devem deteriorar ainda mais as contas externas. Esperamos agora maior déficit em conta corrente e o peso colombiano mais fraco que no cenário anterior.

Argentina
Menos que o mínimo

O governo resiste a fazer ajustes nas taxas de câmbio e taxas de juros, optando por reforçar os controles cambiais. Em nossa opinião, isso resultará em mais pressão sobre os mercados informais de dólar e deprimirá ainda mais a atividade.  

Commodities
Uma nova realidade para o petróleo

Revisamos para baixo nossas projeções de alguns metais básicos e de preços de petróleo (incorporando um poder de mercado menor da Opep). Em commodities agrícolas, acreditamos que os riscos de oferta não vão se materializar e que os preços voltarão a recuar.


Dólar forte e petróleo em baixa no mundo 

Novembro começou no mesmo tom de outubro, com volatilidade nos mercados financeiros. No início do mês passado, o mercado flertou com uma nova recessão do PIB global: a recuperação norte-americana estaria ameaçada pelas dificuldades na Europa e no resto do mundo. Com essa perspectiva, os juros  voltaram a recuar, e as bolsas e os preços de commodities – especialmente do petróleo – caíram ao redor do mundo.

Foi um exagero, típico de períodos de pouca confiança, com muita incerteza. Nas últimas semanas, os dados voltaram a mostrar uma recuperação consistente nos EUA e menos fragilidade nos outros países. A economia mundial está longe de estar prestes a crescer de forma sólida, mas tampouco está à beira de uma nova recessão. Os mercados retornaram à tendência anterior. O dólar se fortaleceu, o que é típico de recuperação assimétrica. Mas o petróleo se manteve em baixa, com implicações relevantes para as economias emergentes.

Na América Latina, as taxas de câmbio voltaram a se depreciar, em linha com o movimento global do dólar. O crescimento segue frágil no Chile e no Peru. As economias do México e da Colômbia mostraram desaceleração, mas a perspectiva ainda é de crescimento robusto à frente. O Brasil continua crescendo pouco, e a recessão na Argentina se aprofunda.

A queda do petróleo tem impactos importantes na região. A Colômbia, que exporta aproximadamente 10% do PIB em energia, é a principal prejudicada. No México, Brasil e Argentina, o efeito de curto prazo é pequeno, mas o prejuízo no médio prazo pode ser maior, pelo potencial energético desses países. Já o Chile se beneficia, não só por ser importador líquido de energia, mas também pela sensibilidade maior da inflação em relação ao preço do petróleo.

No Brasil, passadas as eleições, o desafio passa a ser equilibrar a economia, restaurar a confiança e voltar a crescer. Nosso cenário contempla um conjunto de ajustes mínimos – incluindo contração fiscal, realinhamento de preços administrados e altas de juros –, suficiente apenas para evitar uma deterioração da economia. Em 2015, o crescimento deve seguir modesto, a inflação próxima ao limite da meta e a taxa de câmbio em depreciação. A volta do crescimento nos anos seguintes depende da extensão dos ajustes.  O cenário de ajustes mínimos é consistente com crescimento ainda limitado à frente.

O cenário de falta de ajustes é o da Argentina. Os juros e a taxa de câmbio permanecem controlados, e as reservas internacionais, em queda. Os ajustes necessários estão sendo postergados para o próximo governo, mantendo a incerteza e elevando o custo de um potencial ajuste à frente.


 

Economia global

Dólar retoma fortalecimento com a redução do receio com desaceleração global

• O receio de um menor crescimento global que se disseminou pelos mercados no final de setembro e início de outubro foi exagerado, em nossa opinião.

• A economia dos EUA continua expandindo em ritmo sólido, apesar do ritmo fraco nas demais regiões do mundo.

• A inflação continua baixa nos países desenvolvidos, levando os bancos centrais do Japão e da Europa a mais estímulos monetários. O Fed, o banco central norte-americano, avalia que o recente declínio da inflação é um efeito transitório da queda do preço do petróleo.

• O dólar está retomando a trajetória de apreciação relativa às principais moedas, inclusive de países emergentes, com a dissipação do medo do efeito do baixo crescimento global na economia norte-americana.

O receio com relação ao crescimento global que se disseminou nos mercados no fim de setembro e início de outubro foi exagerado, em nossa opinião. A queda acentuada na produção industrial de agosto no Japão (-1,9%) e na Alemanha (-4,0%) e a desaceleração significativa do crescimento industrial na China (0,2%) contribuíram para a percepção de que a economia global estivesse desacelerando rapidamente. Mas essa análise é exagerada, em nossa visão.

De fato, a economia mundial não está forte. Reduzimos novamente nossa projeção do PIB para a zona do euro para 0,7% (de 0,8%) em 2014, e para 1,0% (de 1,1%) em 2015, devido ao desempenho pior do que o esperado da Alemanha no 3T14.

Mas, tampouco, está desacelerando de forma acentuada. A produção industrial se recuperou em setembro no Japão (2,7%), na Alemanha (2,0%) e na China (0,9%). O PMI Global de manufatura subiu em outubro para 52,9, de 52,1 em agosto, liderado pela recuperação em países desenvolvidos, em particular nos Estados Unidos. Na China, o crescimento do PIB no 3T14 foi melhor que o esperado, levando-nos a aumentar nossa projeção para 2014 de 7,3% para 7,4%.

A economia dos EUA continua expandindo em ritmo sólido, apesar do enfraquecimento em outras regiões. O crescimento deverá moderar no 4T14 (ver abaixo), mas o ritmo médio deve se manter saudável no 2S14, em 3,0%.

O crescimento global apenas moderado e a queda dos preços do petróleo estão pressionando a inflação no mundo para baixo, particularmente nos países desenvolvidos. Nossa medida de inflação global (uma média ponderada das principais economias do mundo) recuou para 2,5% em setembro em relação ao ano anterior, de 2,7% em agosto.  Nos países desenvolvidos, a média registrou apenas 1,3%. A queda do preço do petróleo é o principal vetor da queda da inflação.

Com a baixa inflação, a política monetária nos principais países continua expansionista, mas continuamos antecipando que o Fed deverá iniciar o aperto monetário em meados de 2015. O Banco do Japão (BoJ) anunciou uma expansão de seu programa de compra em outubro. Acreditamos que o Banco Central Europeu (BCE) seguirá o mesmo caminho em dezembro (ver abaixo). Nos EUA, o mercado de trabalho está se recuperando rápidamente, e o Fed avalia que os efeitos da queda do petróleo sobre a inflação são transitórios. Continuamos antecipando que o Fed deverá começar a elevar as taxas de juros em junho de 2015.

Com a dissipação do receio quanto ao efeito do baixo crescimento global sobre a economia norte-americana, o dólar está retomando a tendência de apreciação frente às principais moedas, inclusive de países emergente. A fraqueza dos preços de commodities adiciona pressão às moedas de países emergentes.

EUA - O Fed deverá começar a elevar as taxas de juros em junho de 2015, mas o risco agora é de que o início do movimento seja postergado.

Os indicadores econômicos dos EUA desaceleraram, mas permanecem consistentes com um ritmo de crescimento sólido de 3,0% no segundo semestre e em 2015. O PIB cresceu 3,5% em termos anualizados no 3T14. Nossos modelos indicam que o crescimento provavelmente desacelerará para 2,5% no 4T14, garantindo um ritmo médio em 3,0% no semestre.

Mantemos nossa projeção de crescimento real do PIB em 2,2% para 2014, e em 3,0% em 2015. O mercado de trabalho continua melhorando, conforme esperado. A criação de empregos cresceu 214 mil em outubro, registrando uma média de 235 mil por mês nos últimos seis meses e a taxa de desemprego diminuiu para 5,76% em outubro. Continuamos projetando a criação de empregos expandindo uma média de 200 mil novas vagas por mês, e a taxa de desemprego atingindo a média de 5,7% no 4T14 e caindo para 5,0% no quarto trimestre de 2015.

O ritmo atual de recuperação do mercado de trabalho deve levar o Fed a iniciar o aumento das taxas de juros em junho de 2015. Em sua reunião de outubro, o Comitê Federal de Mercado Aberto do (Fomc, na sigla em inglês) terminou seu programa de compra de ativos (QE, na sigla em inglês) e reafirmou que as taxas de juros dos fed funds devem ser mantidas aos níveis atuais por um "tempo considerável". O Fed afirmou ainda que a ociosidade do mercado de trabalho diminuiu. Essa sinalização nos parece consistente com nossa visão de que o banco central deve começar a aumentar os juros em junho de 2015.

No entanto, vemos agora os riscos de um início posterior (e não antecipado) do ciclo de aumentos. As pressões inflacionárias devem ser limitadas pelos preços mais baixos do petróleo no curto prazo, reduzindo, assim, as chances de aumento antecipado da taxa de juros. Além disso, se o crescimento global desapontar mais adiante, o cenário global provocará um aperto de condições financeiras (quedas de preços de ativos financeiros) mais persistente do que o observado em outubro, deteriorando as perspectivas de crescimento dos Estados Unidos e levando o Fed a esperar um ou dois trimestres antes de iniciar o ciclo de aumentos.

Nesse cenário, revisamos para baixo nossas projeções de fim de ano para os juros do título do Tesouro norte-americano de 10 anos de 2,70% para 2,5% em 2014, e de 3,25% para 3,00% em 2015. Notamos, porém, que esses níveis ainda estão acima dos preços atuais do mercado.

Europa - Sinais de estabilização, mas ainda instáveis

Os dados da atividade na Alemanha têm sido mistos, e a economia deverá se recuperar menos do que o esperado no 3T14. A produção industrial alemã declinou 3,1% em agosto em relação ao mês anterior, e as exportações caíram 5,8%. A produção industrial recuperou 1,4% em setembro, mas as vendas no varejo caíram 3,2%. Os indicadores antecedentes também são mistos. O índice PMI melhorou para 54,3 em outubro, de 54,1 em setembro. Mas o índice IFO, uma sondagem conjuntural importante da Alemanha, continuou em queda (ver gráfico). No geral, ainda esperamos que a atividade se recupere depois da contração apresentada no 2T14, porém menos do que estimávamos anteriormente. Reduzimos nossa projeção para o PIB da Alemanha no 3T14 para 0,10%, de 0,3% anteriormente.

Com sinais mistos na Alemanha e fraqueza persistente na França e na Itália, os investidores temem uma nova recessão na zona do euro. Por exemplo, em suas últimas projeções divulgadas em outubro, o FMI afirmou que a probabilidade de recessão na região aumentou para cerca de 40% (de 20% em abril).

Apesar do crescimento fraco, acreditamos que a preocupação com recessão é exagerada. As condições de crédito e a situação fiscal estão melhorando. Pesquisas de confiança mostram sinais de estabilização depois de cair durante o verão europeu, e o consumo interno está se mantendo em toda a região. A recuperação da produção industrial na Alemanha em setembro também traz algum alívio, enquanto a forte queda nas vendas do varejo no mês parece resultar de distorções pontuais relacionadas ao período de férias escolares e ao clima quente que atrasou as vendas de inverno. Todos esses fatores apontam para um crescimento moderado adiante.

Com o crescimento lento e a inflação muito baixa, esperamos agora que o BCE anuncie em dezembro a inclusão de títulos de empresas no escopo do seu programa de compras de ativos. A inflação ficou em 0,4% em outubro sobre o ano anterior e provavelmente permanecerá próxima desse nível até o fim do ano. O crescimento fraco e a baixa inflação vêm deprimindo as expectativas de inflação no longo prazo na área do euro, com as medidas baseadas no mercado permanecendo perigosamente abaixo de 2%. Adicionalmente, o BCE deixou claro na coletiva à imprensa da reunião de novembro seu compromisso com a expansão do balanço, e que está estudando novas medidas, caso necessário. Consequentemente, esperamos agora que o BCE anuncie em dezembro que também passará a comprar títulos de dívida de corporações com boa avaliação de crédito, em conjunto com a compra (já anunciada) de títulos cobertos e títulos lastreados em ativos. A adição dessa categoria de ativos no programa de compras objetiva flexibilizar a intensificação da expansão do balanço, fornecendo um pouco mais de alívio às condições de crédito na área do euro .

Em suma, reduzimos nossas projeções do PIB da zona do euro para 0,7% (de 0,8%) em 2014, e para 1,0% (de 1,1%) em 2015, devido ao crescimento menor esperado para o PIB da Alemanha no 3T14.

China - PIB no 3T14 mais forte que o esperado, mas com composição desfavorável

O PIB da China no 3T14 ficou em 7,8% na comparação trimestral, com ajuste sazonal, acima dos 7,0% que esperávamos e apenas ligeiramente abaixo dos 8,2% no trimestre anterior. Os dados da atividade em setembro também surpreenderam positivamente, com a produção industrial se recuperando para 8,0% sobre o ano anterior, de 6,9% em agosto. O efeito-calendário explica parte da recuperação da produção industrial, cujo ajuste sazonal não contempla o número de dias úteis. Mas, no geral, esses resultados sugerem que os estímulos moderados adotados desde meados de agosto compensaram com rapidez o enfraquecimento no setor imobiliário, ajudados por uma contribuição favorável das exportações líquidas.

Com o resultado melhor no 3T14, a desaceleração do crescimento na China tem sido, até o momento, bastante modesta. O PIB cresceu 7,4% nos nove meses até setembro, em comparação a 2013. No mesmo período do ano passado, o crescimento frente a 2012 foi de 7,6%, apenas 0,2 ponto percentual abaixo do crescimento neste ano.

No entanto, a demanda doméstica - em particular, o investimento - está desacelerando mais rapidamente do que o PIB. O crescimento permanece relativamente estável, pois a contribuição acumulada no ano das exportações líquidas melhorou para 0,8%, comparada a -0,1% no mesmo período de 2013 (ver tabela). A maior parte desse ganho das exportações líquidas ocorreu no 3T14. Ao mesmo tempo, a contribuição da demanda interna desacelerou 1,2 p.p., para 6,6%, de 7,8% (ver tabela). O declínio na demanda doméstica veio fundamentalmente da formação bruta de capital.

A demanda doméstica na China é o que importa para determinar o crescimento global e os preços de commodities. Sua desaceleração, portanto, ajuda a explicar a queda dos preços das commodities no 3T14, mesmo com o crescimento do PIB chinês como um todo ter sido melhor do que o esperado.

Acreditamos que o PIB deve desacelerar para 6,8% na comparação trimestral no 4T14. É improvável que o ambiente externo contribua na mesma intensidade que no 3T14. O enfraquecimento do setor imobiliário e a desaceleração do crescimento do crédito devem continuar restringindo o crescimento. Finalmente, a meta oficial de "cerca de 7,5%" para 2014 está bem ao alcance e, portanto, o governo pode mudar o foco para as reformas durante o restante do ano.

Mesmo com a desaceleração esperada para o último trimestre do ano, os resultados do 3T14 nos levaram a aumentar a projeção do PIB para 2014 de 7,3% para 7,4%. Mantemos nossa projeção de 7,0% para 2015.

O dólar volta a se valorizar ante as moedas de mercados emergentes

Neste ano o dólar já se valorizou 7,5% ante uma cesta (com pesos iguais) de moedas de mercados emergentes. Essa tendência começou em julho (ver gráfico). Depois de uma breve pausa em outubro, o dólar voltou a se apreciar em novembro.

Esperamos que essa tendência continue, à medida que a economia dos EUA permanecer bem, mesmo com a fraqueza global. De fato, a recente depreciação das moedas de mercados emergentes seguiu o aumento da taxa de juros de 2 anos nos EUA, que está intimamente ligada à data em que o Fed deve começar a aumentar as taxas de juros.  À medida que o nervosismo sobre o crescimento global trouxe a taxa de juros de 2 anos dos EUA para baixo, o dólar deixou de ganhar terreno ante as moedas de mercados emergentes. Conforme os receios diminuíram, os juros de 2 anos norte-americanos estão se movendo para cima e devem voltar a pressionar as moedas dos mercados emergentes (ver gráfico).

A fraqueza dos preços de commodities (ver abaixo) e a desaceleração da demanda doméstica na China (ver acima) aumentam a pressão nos mercados emergentes. Exportadores de commodities continuam particularmente expostos nesse cenário.

Commodities - Uma nova realidade para o petróleo

O Índice de Commodities Itaú (ICI) recuou 4,5% desde o fim de setembro, puxado pelos preços mais baixos relacionados ao petróleo. Ao mesmo tempo, o subíndice agrícola subiu 7,3% em meio a riscos e rumores relacionados à oferta nos EUA e Brasil, enquanto o subíndice de metais permaneceu relativamente estável durante o mesmo período. O ICI registra uma queda de 19,3% no acumulado do ano.

O preço do petróleo bruto do tipo Brent caiu para US$ 85/bbl, de US$ 111,4/bbl em junho, devido a uma nova realidade nos mercados de petróleo. O crescimento da demanda vem desacelerando, permanecendo abaixo do crescimento da oferta ex-Opep desde 2013. Além disso, a oferta nos países politicamente instáveis ​​da Opep vem aumentando em 2014, passando a responsabilidade de tentar equilibrar o mercado aos países ricos (Arábia Saudita, Emirados Árabes Unidos e Kuwait). Assumimos que esses países diminuirão a oferta à frente, o que levará os preços a recuperar parte das perdas recentes. Ainda assim, estamos reduzindo nossas projeções de preços no fim de 2014 para US$ 93/bbl, contra US$ 100/bbl, tendo em vista que os preços do petróleo não devem permanecer acima de US$ 100/bbl de forma sustentável.

Avaliamos que a alta recente de preços agrícolas (milho, soja e trigo) esteja relacionada aos riscos climáticos, pois, sob condições normais, há excedentes consideráveis de oferta. Dado o cenário de clima normal à frente, sem queda da produtividade do setor agrícola, os preços devem cair com a dissipação de tais riscos. Portanto, não alteramos nossas projeções agrícolas.

Revisamos para baixo nossas projeções do ICI, principalmente devido aos preços mais baixos do petróleo, mas também em razão de uma pequena revisão dos preços de metais básicos. Reduzimos nossas projeções para o ICI no fim de 2015 em 2,8 p.p., o que implica apenas um aumento modesto de 8,0% entre o fim de outubro de 2014 e o fim de 2015.


 

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.



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