Itaú BBA - Depois da Copa, de volta para a economia

Macro Latam Mensal

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Depois da Copa, de volta para a economia

Julho 11, 2014

O continente americano tem mostrado um desempenho irregular na economia.

Economia global
Foco no mercado de trabalho

Os EUA enfrentaram uma atípica combinação de crescimento fraco do PIB e criação de emprego forte no primeiro semestre do ano. O crescimento da China continua se estabilizando, uma boa notícia para os mercados emergentes.

Brasil
Economia na retranca, juros parados em 2015  
     
Em face da evidência de atividade econômica corrente mais fraca e de deterioração da confiança de consumidores e empresários, reduzimos a projeção de crescimento do PIB para 2014 e 2015. O crescimento mais fraco levará o Copom a manter a taxa Selic em 11% também em 2015.

México
Enfim, a recuperação

A votação das leis secundárias da reforma energética no Congresso foi adiada e agora está prevista para ocorrer na primeira semana de agosto.

Chile
Comitê de política monetária dividido sobre quando cortar juros

Elevamos a projeção de inflação neste ano e esperamos que a taxa básica termine 2014 em 3,5%, com novos cortes ocorrendo apenas no 4T14. Para 2015, não prevemos movimentos na taxa de juros.

Peru
Taxa básica de juros mais baixa

A desaceleração econômica levou o banco central a reduzir a taxa básica de juros em julho. A inflação moderou em junho, mas ainda está acima do intervalo da meta.

Colômbia
Forte surpresa no crescimento

O PIB da Colômbia cresceu acima das expectativas no 1T14, e indicadores recentes sugerem que a economia permaneceu robusta no início do 2T14. Como resultado, aumentamos nossa projeção de crescimento e de taxa de juros para este ano.

Argentina
Do inferno ao céu?

Acreditamos que o governo alcançará um acordo com os holdouts, facilitando o fluxo de capitais para o país. Nosso cenário para a economia argentina está agora mais otimista, mas o risco de um default não deve ser subestimado.  

Commodities
Forte oferta agrícola reduz projeção de preços

Revisamos para baixo as projeções de commodities agrícolas, dado o conjunto de surpresas na oferta. Projetamos queda do risco geopolítico e dos preços de petróleo à frente  e  que os preços de metais subirão um pouco mais até o fim do ano.


Depois da Copa, de volta para a economia

Assim como na Copa - em que uns saíram na primeira fase e outros chegaram à final - o continente americano tem mostrado um desempenho irregular na economia. Os EUA, por exemplo, enfrentam uma combinação atípica de crescimento fraco do PIB e criação de emprego forte. Acreditamos que o dado do mercado de trabalho é mais representativo e reflete melhor a perspectiva da economia. Desta forma, ainda nos parece provável que o Fed suba os juros a um ritmo mais rápido do que o apreçado pelo mercado. Mas enquanto a dúvida permanecer, os juros dos títulos do Tesouro devem se manter contidos, estendendo a janela de liquidez internacional abundante.

Na América Latina, as evidências de crescimento são mistas. A região se beneficia da liquidez global, mas o cenário segue vulnerável à dinâmica dos juros americanos, ao desempenho da economia da China – que melhorou recentemente - e aos ricos geopolíticos. Há sinais de recuperação no México e no Chile, mas ainda insuficientes para compensar o início de ano mais fraco. No Peru, em contrapartida, a desaceleração se aprofundou. Apenas a Colômbia mantém o ritmo forte, especialmente do lado do investimento.

O Brasil continua crescendo pouco. A variação do PIB foi provavelmente negativa no segundo trimestre, e a queda acentuada dos indicadores de confiança sugere que a atividade seguirá fraca adiante. Parte desta piora é temporária, relacionada ao menor número de dias úteis gerado pela Copa. Mas parte é induzida pela dinâmica recente dos fundamentos da economia (alta de juros, inflação pressionada crescimento baixo e volátil). Neste ambiente, acreditamos que o banco central não elevará os juros em 2015, como projetávamos anteriormente.

Outro tema que dominou a cena econômica na região foi o novo capitulo da batalha judicial entre a Argentina e os holdouts, catalisado pela decisão da Corte Americana contrária ao país. Se não houver acordo, o impasse pode levar a um default, tornando distante o objetivo argentino de voltar a acessar o mercado internacional de capitais. Neste cenário, a chance de controles de capital e comercial ainda mais duros e de desvalorizações cambiais abruptas aumenta. Em contrapartida, se houver acordo, como esperamos, a solução deste dilema (que se arrasta por muitos anos) pode levar a um cenário até melhor que prevíamos no o mês passado.

Economia global

Foco no mercado de trabalho

• Os EUA enfrentaram uma atípica combinação de crescimento fraco do PIB e criação de emprego forte no primeiro semestre do ano. Acreditamos que esse último dado é mais representativo da força da economia e reflete um melhor crescimento à frente.

• Ainda projetamos que o comitê de política monetária (Fomc) aumente as taxas de juros no 3T15, mas até que os investidores estejam mais confortáveis com a perspectiva de crescimento, os juros do título do Tesouro devem aumentar apenas modestamente.

• O crescimento da China continua se estabilizando, o que é uma boa notícia para os mercados emergentes.

• Há sinais preliminares de estabilização do crescimento em outras economias emergentes. Mas são ainda tímidos e inconsistentes. Os emergentes ainda estão vulneráveis a mudanças no cenário global.

O crescimento do PIB norte-americano decepcionou no primeiro semestre, mas a criação de emprego foi forte. O PIB recuou 2,9% (em termos anualizados) no primeiro trimestre. Mesmo com uma recuperação no segundo trimestre, o crescimento médio do semestre mal deve ter chegado a zero. Mas a criação de emprego foi forte, registrando uma média de 231 mil postos de trabalho por mês.

Embora essa atípica combinação crie alguma incerteza, acreditamos que a mensagem do mercado de trabalho deva prevalecer, o que nos leva a esperar um melhor crescimento à frente. Reduzimos nossa projeção do PIB de 2,0% para 1,6% em 2014, face ao primeiro semestre fraco. Mas mantemos um ritmo anualizado de 3,0% para o 2S14 e 2015.

Além disso, o declínio contínuo da taxa de desemprego e a normalização da inflação são os fatores que acabarão levando o Fomc a aumentar a taxa básica de juros  Continuamos esperando que o ciclo de alta se inicie no 3T15.

No entanto, o PIB fraco do 1S14 provavelmente inibirá uma alta significativa dos juros dos EUA, pelo menos até que os investidores tenham mais certeza acerca do crescimento melhor no 2S14. Esperamos uma alta apenas modesta nos juros do título do Tesouro dos EUA de 10 anos para 2,9% ao fim de 2014.

Os mercados emergentes continuam se beneficiando do cenário de liquidez global abundante. Além dos juros de mercado relativamente baixos nos EUA, a melhora do crescimento na China e a manutenção do afrouxamento monetário na Europa e no Japão também ajudam.

O crescimento dos mercados emergentes vem morno em 2014, apesar de alguns sinais mais positivos no fim do primeiro semestre. No entanto, a melhora é apenas marginal. Assim, as economias em desenvolvimento continuam vulneráveis ​​a mudanças no cenário global.

EUA - PIB decepciona, mas mantemos nosso foco na criação de emprego forte. 

O PIB dos EUA contraiu 2,9% no 1T14 (em termos anualizados) frente ao 4T13. Após duas revisões para baixo, os dados agora mostram contribuições negativas de acumulação de estoques (-1,7%), exportações líquidas (-1,5%), investimento (-0,3%) e gastos do governo (-0,1%). Apenas o consumo contribuiu com um crescimento modesto de 0,7% no período.

A última revisão do PIB e os indicadores de renda e gastos pessoais de maio levantaram dúvidas sobre a força do consumo nos EUA. O ritmo de crescimento anualizado do consumo no 1T14 foi revisado de 3,1% para apenas 1,0%. Além disso, os indicadores de renda e gastos pessoais de maio revelaram que o consumo pessoal real recuou 0,1% em relação ao mês anterior, abaixo das expectativas de aumento de 0,2%. Com o resultado, nossa estimativa para o crescimento trimestral anualizado do consumo no 2T14 recuou de 3,0% para 2,0%. Isso indica que a decepção com o consumo pode ir além de um movimento isolado no primeiro trimestre. 

Com os dados do consumo mais fracos, a reaceleração no 2T14 deve ser menor do que esperávamos anteriormente. Diminuímos nossa projeção do PIB trimestral anualizado no 2T14 de 4,0% para 2,8%. Assim, o crescimento geral do 1S14 foi fraco, mal chegando a zero.

Como resultado do 1S14 mais fraco, revisamos para baixo nossa projeção de crescimento do PIB em 2014, de 2,0% para 1,6%.

O PIB fraco do primeiro semestre de fato traz algumas incertezas quando ao dinamismo da economia americana. Mas os resultados nos parecem inconclusivos. Há razões para acreditamos que, para uma compreensão melhor das reais condições da economia norte-americana, devemos manter nosso foco no mercado de trabalho e num conjunto mais amplo de indicadores.

Em primeiro lugar, como destacamos anteriormente, o crescimento do 1T14 foi distorcido pelo inverno excepcionalmente rigoroso e pelo ajuste de estoques. Ambos os efeitos são transitórios.

Em segundo, os dados do PIB neste 1S14 não parecem descrever o ritmo real da economia norte-americana. Em todas as ocasiões anteriores em que o PIB contraiu cerca de 3,0%, em termos anualizados, o país estava em recessão, o que não parece ser o caso agora. A confiança dos consumidores e dos empresários é compatível com uma expansão próxima a 3% no 1S14, bem acima das leituras do PIB.

Em terceiro, a desaceleração do consumo resultou principalmente de revisões em despesas com saúde, o que também é provavelmente transitório.

Em quarto lugar, a taxa de poupança das famílias aumentou de 4,1% em dezembro para 4,8% em maio, mas os fundamentos econômicos sugerem que a taxa permanecerá em trajetória de queda –, fazendo com que a renda disponível volte a se direcionar ao consumo.

Por fim, a criação de emprego tem sido forte. A criação de postos de trabalho registrou em média 231 mil vagas por mês no 1S14 como um todo, acelerando para 272 mil no 2T14. Não é comum haver um aumento sólido na criação de emprego em meio a contrações do PIB (ver gráfico).

Da mesma forma, acreditamos também que é importante focar no mercado de trabalho para projetar a trajetória das taxas de juros nos EUA.

Em sua última reunião, o Fomc minimizou a alta recente no núcleo da inflação e não sinalizou nenhuma mudança em sua postura de política monetária. A projeção do índice de inflação (medida pelo deflator do consumo, PCE na sigla em inglês) dos membros do comitê permaneceu praticamente inalterada. E a presidente do Fed, Janet Yellen, descreveu os números recentes como um ruído em meio à tendência de retorno gradual da inflação para a meta de 2%.

Mas a taxa de desemprego continua caindo de forma consistente (ver gráfico), à frente das expectativas do Fomc. A leitura de junho ficou em 6,1%, nível esperado pelo comitê para o fim do ano. Além disso, a melhora contínua do mercado de trabalho contribuirá para a normalização da inflação.

Consequentemente, ainda esperamos que o Fomc inicie o ciclo de aumentos no 3T15.

No entanto, o PIB decepcionante no 1S14 provavelmente inibirá uma elevação significativa dos juros de mercado, pelo menos até que os investidores tenham mais certeza acerca do crescimento melhor no 2S14. Esperamos apenas uma recuperação modesta nos juros dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos, para 2,9% no fim de 2014. Para 2015, projetamos 3,45% no fim do ano.

China - Atividade continua se estabilizando

Os dados recentes de atividade mostram sinais adicionais de melhora. O índice de gerentes de compras (PMI, na sigla em inglês) vem aumentando desde abril. A maioria dos demais indicadores econômicos também melhorou, ficando em linha ou acima das expectativas. As surpresas positivas melhoraram o sentimento dos investidores em relação ao crescimento prospectivo na China, após início de ano mais incerto.

O PIB do 2T14 deve confirmar a estabilização do crescimento. Na margem, acreditamos que o  crescimento trimestral anualizado do PIB tenha acelerado para 7,4% no 1T14, contra 5,7% no trimestre anterior. Esses resultados são consistentes com a melhora recente no PMI, na produção industrial, nas vendas no varejo e nas exportações líquidas. O investimento fixo, por seu turno, continua crescendo menos.

O setor imobiliário é o principal risco para o crescimento. Os preços caíram nos últimos dois meses na comparação mensal, as vendas continuam fracas e o investimento está desacelerando mais rapidamente do que em outros setores. O governo parece estar compensando esta fraqueza estimulando outros setores.

Em suma, continuamos confiantes de que a atividade está se estabilizando, apesar do setor imobiliário. Assim, mantemos nossa projeção do PIB em 7,2% para 2014, e 7,0% para 2015.

Europa - BCE aguarda o impacto de suas medidas recentes 

O Banco Central Europeu (BCE) está aguardando os efeitos das medidas expansionistas adotadas em junho. Acreditamos que a inflação anual deva permanecer baixa, acelerando apenas marginalmente a partir dos 0,5% observados em junho. Salvo qualquer surpresa negativa, isso permite que o BCE permaneça em compasso de espera até o fim do ano, aguardando os efeitos das medidas. Em sua reunião de julho, o BCE facilitou o acesso dos bancos a operações de refinanciamento de longo prazo. A medida pode injetar uma quantidade significativa de liquidez na zona do euro nos próximos 12 meses. O presidente do BCE, Mario Draghi, estima que o volume total possa chegar a €1 trilhão (US$ 1,35 trilhão), mas ainda há muita incerteza acerca desse número.

Ao mesmo tempo, os dados de atividade enfraqueceram ligeiramente, ao contrário da melhora mais generalizada observada nos meses anteriores. O índice PMI composto da zona do euro recuou em relação à recente alta de 54,0 registrada em abril, chegando a 52,8 em junho. As vendas no varejo ficaram inesperadamente estagnadas em abril e a pesquisa mensal da Comissão Europeia mostrou um sentimento em relação à economia um pouco mais fraco tanto consumidor como da indústria. Esses dados não são suficientes para gerar uma mudança em nossa perspectiva para a atividade para a zona do euro, mas alertam para o fato de que a recuperação na região ainda enfrenta alguns riscos.

Apesar da fraqueza recente, os dados ainda são consistentes com o nosso cenário. Esperamos que o PIB da zona do euro aumente 1,1% neste ano, e 1,5% em 2015.

Mercados emergentes - Sinais iniciais tímidos (e desiguais) de estabilização do crescimento 

As condições de liquidez global continuam favoráveis aos ativos dos mercados emergentes. As taxas de juros nos principais países desenvolvidos continuam baixas, com pouca pressão de alta. Acreditamos que essa situação deva mudar em algum momento mas, por enquanto, o ambiente favorece o fluxo financeiro para as economias emergentes.

O crescimento dos mercados emergentes continua modesto até agora, apesar de alguns sinais de melhora no fim do semestre. Após cair no 1T14, os PMIs nas economias em desenvolvimento estão começando a melhorar. Esse movimento está sendo liderado pela China, mas mesmo a média dos PMIs de emergentes excluindo a China também mostra alguma estabilização (ver gráfico).

Na América Latina, as evidências de crescimento para o 2T14 são mistas. Houve melhora no México, mas deterioração no Brasil e no Peru. No Chile, as perspectivas parecem pouco alteradas. Finalmente, na Colômbia o crescimento segue firme, liderado pelo investimento.

No entanto, os sinais de melhora são, em geral, modestos. As economias emergentes continuam vulneráveis ​​a mudanças no cenário global. Os riscos continuam sendo: uma elevação mais acentuada das taxas de juros nos EUA, uma reversão da recente estabilização na China e um aumento de tensões geopolíticas ao redor do mundo.

Commodities – Forte oferta agrícola reduz projeção de preços

O Índice de Commodities Itaú (ICI) caiu 1,6% desde o fim de maio. Os preços dos metais subiram devido à melhora da percepção dos investidores em relação à China, enquanto os preços relacionados ao petróleo subiram com o aumento das tensões geopolíticas no Iraque. Esses aumentos não foram suficientes para compensar a forte queda dos preços agrícolas. A queda foi causada pela melhora da perspectiva de oferta, com o relatório mais recente de oferta e demanda agrícola do Departamento de Agricultura dos EUA (USDA), pelo El Niño mais fraco do que o esperado, reduzindo as chances de perda de grãos na Ásia, e pela melhora das estimativas de produção de café no Brasil.

Revisamos nossas projeções de preços agrícolas para baixo, mas mantemos os preços de metais e energia inalterados. Os ajustes de oferta levarão a uma relação mais folgada entre oferta e demanda de diversas commodities agrícolas, e são consistentes com uma revisão para baixo das projeções de preços. Esses fatores levam o subíndice agrícola do ICI para um nível no fim do ano 8,4% mais baixo do que projetávamos em  nosso cenário anterior. Esperamos que os preços relacionados ao petróleo recuem em relação aos níveis atuais, com a diminuição do risco geopolítico (e oferta mais forte de alguns países da Opep).  E acreditamos que os preços do minério de ferro subam um pouco mais, à medida que se recuperam da queda recente. Portanto, mantemos nossas projeções para o fim do ano de alta de 0,7%, para o subíndice de metais, e queda de 3,7%, para o subíndice de energia, ambas frente aos patamares atuais de preço.

Dada a revisão nas commodities agrícolas, nossas projeções de fim de ano do ICI foram revisadas para -4,0% em 2014 na comparação anual (anteriormente: -1,4%), e 2,4% em 2015 na mesma comparação (anteriormente, 1,6%). Essa projeção assume queda de 1,0% do ICI em relação aos níveis atuais.

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.



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