Itaú BBA - Atividade fraca e moedas estáveis deixam espaço para flexibilização monetária adicional na América L

Macro Latam Mensal

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Atividade fraca e moedas estáveis deixam espaço para flexibilização monetária adicional na América L

Setembro 4, 2017

Ambiente global benigno continua beneficiando os mercados emergentes.

Para os demais textos, acessar o pdf em anexo.

Economia global
Agenda atribulada à frente não impedirá a recuperação global
A atenção se volta para definições importantes na agenda fiscal nos EUA e o anúncio do Fed sobre sua redução de balanço em setembro, mas não vemos esses eventos impedindo a recuperação global.

América Latina
Ambiente externo benigno abre espaço para mais flexibilização monetária
A presença de capacidade ociosa e taxas de câmbio bem-comportadas significam que ainda há espaço para flexibilização monetária adicional na maioria dos países da região.

Brasil
Sinais de retomada em meio à deterioração fiscal
Dados de atividade econômica estão melhorando, e elevamos nossa projeção de crescimento do PIB em 2017. A trajetória insustentável da dinâmica de dívida pública continua a ser a maior vulnerabilidade econômica.

Argentina
Cenário político mais construtivo
A coalizão governista da Argentina (Cambiemos) obteve um resultado melhor do que o esperado nas primárias para as eleições legislativas de outubro, aumentando a probabilidade de reformas e ajustes fiscais.

México
Fundamentos melhores, mas política é um risco
Os choques que afetam a economia (incerteza sobre as relações comerciais com os EUA, aumento da inflação e queda da produção de petróleo) parecem estar moderando, e isso, associado a uma economia sólida nos EUA, provavelmente sustentará o crescimento durante a segunda metade do ano.

Chile
Crescimento lento
Os dados de atividade do primeiro semestre confirmaram que a atividade segue fraca. Agora projetamos crescimento de 1,3% neste ano (1,6%, anteriormente).

Peru
Banco central reage a "efeito limonada"
O presidente do banco central, Julio Velarde, advertiu que a inflação de agosto será pressionada por um choque de oferta que apelidou de "efeito limonada": uma combinação de aumentos acentuados nos preços administrados da taxa de água e nos preços do limão.

Colômbia
Pausa (não o fim) do ciclo
O banco central provavelmente irá pausar o ciclo de cortes de juros, considerando que a inflação tende a subir por causa de efeitos de base desfavoráveis. Ainda assim, as pressões inflacionárias vão diminuir adiante, portanto, é provável que os juros voltem a cair no próximo ano.

Commodities
Alta dos metais deve ser temporária
Esperamos um recuo dos preços dos metais à medida que a economia chinesa se desacelera neste segundo semestre. Projetamos a tonelada do minério de ferro em US$ 60, e a do cobre em US$ 5.700 no fim do ano.


 


Atividade fraca e moedas estáveis deixam espaço para flexibilização monetária adicional na América Latina

Um ambiente global benigno continua beneficiando os mercados emergentes. Nos EUA, a atividade permanece sólida conforme as atenções se voltam para definições importantes na agenda fiscal (paralisação do governo, teto da dívida) e para o anúncio do Fed sobre a redução do balanço em setembro. Na zona do euro, as eleições da Alemanha não devem ser um evento impactante, a atividade econômica segue saudável, a taxa de câmbio ainda não está apreciada e o BCE deverá anunciar, em outubro, uma redução cautelosa de suas compras de ativos para 2018. Na China, esperamos uma desaceleração econômica gradual. O 19º Congresso do Partido em outubro provavelmente não deverá provocar uma mudança brusca de política ou uma desaceleração econômica acentuada.

Na América Latina, as taxas de câmbio bem-comportadas e a ociosidade econômica mostram que ainda há espaço para flexibilização monetária adicional na maioria dos países da região. No Brasil, esperamos outro corte de 100pb na reunião de setembro do BCB. No Chile, esperamos a taxa básica de juros em 2% no final do ano, comparado ao nível atual de 2,5%. O banco central da Colômbia indicou uma pausa no ciclo de flexibilização, mas esperamos cortes adicionais em 2018 à medida em que as pressões inflacionárias desaparecem. No Peru, continuamos esperando que o BCRP entregue dois cortes adicionais de 25pb em 2017, levando a taxa básica de juros para 3,25%.

No Brasil, o governo decidiu aumentar suas metas de déficit fiscal, tornando a dinâmica da dívida pública ainda mais desfavorável. Os dados de atividade econômica, por outro lado, estão melhorando, e revisamos para cima nossa projeção de crescimento do PIB em 2017, para 0,8% (0,3% anteriormente). Para 2018, continuamos esperando um crescimento de 2,7%. Também reduzimos nossa projeção da taxa de desemprego média em 2018, de 13,3% para 12,4%. A inflação permanece baixa, refletindo uma folga substancial no mercado de trabalho, uma moeda bem-comportada e uma queda nos preços dos alimentos. Reduzimos nossa projeção de inflação medida pelo IPCA para 3,2% este ano (de 3,4%) e mantivemos nossa estimativa em 4,0% para 2018.


 


Economia global
Agenda atribulada à frente não impedirá a recuperação global

 Nos EUA, a atividade permanece sólida enquanto a atenção se volta para definições importantes na agenda fiscal (paralisação do governo, teto da dívida) e o anúncio do Fed, o banco central americano, sobre sua redução de balanço em setembro.

 Na zona do euro, as eleições alemãs não devem trazer surpresas, a atividade segue robusta, a taxa de câmbio ainda não está apreciada e o Banco Central Europeu (BCE) deverá anunciar, em outubro, uma redução cautelosa de suas compras de ativos para 2018.

 Para o Japão, revisamos nossas projeções de crescimento para 1,9% em 2017 e 1,4% em 2018, de 1,4% e 1,0%, respectivamente.

 Na China, esperamos uma desaceleração econômica gradual. O 19º Congresso do Partido Comunista chinês (PCCh) em outubro não deve desencadear mudanças bruscas de política ou desaceleração econômica acentuada.

 Os mercados emergentes continuam sendo beneficiados por um ambiente global benigno, e também por uma melhora em seus fundamentos.

EUA – Economia permanece resiliente em meio a riscos políticos

A economia dos EUA provavelmente crescerá 2,7% no 2S17, um pouco acima do ritmo de 2,1% observado no 1S17. O consumo mostra uma expansão de 2,5%, o investimento fixo não residencial e as exportações poderiam crescer entre 4% e 5%, e a acumulação de estoques pode fornecer um impulso extra. As vendas de veículos, partes de imóveis comerciais e habitação representam pontos fracos em meio a sinais sólidos do consumo privado.

Mantemos nossa projeção de crescimento do PIB norte-americano em 2,1% em 2017 e 2,3% em 2018. A taxa de juros ainda baixa dos Fed Funds e a perspectiva global mais forte vêm promovendo condições financeiras positivas e otimismo.

A inflação permanece baixa, embora acreditemos que parte desse movimento deste ano seja transitória. Uma vez que a economia deve continuar crescendo acima do potencial, esperamos que o deflator do núcleo do consumo avance para 2,0% sobre o ano anterior no 4T18 (de 1,5%, no 2T17).

O Fed continua posicionado para iniciar a redução do balanço em setembro e continuar implementando aumentos graduais dos juros nos próximos trimestres. O próximo aumento da taxa de juros, em dezembro, depende de uma inflação mais firme no 2S17, o que nos parece provável. Esperamos três aumentos adicionais em 2018.

O mercado não está apreçando aumento suficiente da taxa de juros dos Fed Funds, em nossa visão. Os investidores acreditam que a queda da inflação é permanente e temem que a economia não possa sustentar seu atual ritmo acima do potencial por muito mais tempo. Discordamos de ambas as opiniões.

Apesar dos breves aumentos de volatilidade, a economia dos EUA vem se mantendo resiliente às manchetes políticas recorrentes. No campo doméstico, há duas questões em jogo: o Orçamento, que poderia causar uma paralisação do governo, e o teto da dívida. A Coreia do Norte continua sendo o principal risco geopolítico.

Uma paralisação temporária do governo é possível, mas não deve ameaçar a expansão econômica. O presidente Donald Trump ameaçou uma paralisação das atividades federais caso o Congresso não libere os recursos para financiar o muro de fronteira com o México, algo improvável de ser aceito pelos democratas. Uma paralisação de curto prazo do governo poderia acontecer, mas seu impacto econômico é modesto.

O risco de que não ocorra um aumento do teto da dívida, algo que teria um maior impacto econômico, parece baixo. A capacidade do Tesouro de financiar o déficit atingirá seu limite máximo no fim de setembro. Os riscos devem aumentar significativamente nas duas primeiras semanas de outubro. É pouco provável que Trump, os republicanos e os democratas se arrisquem a extrapolar o teto da dívida, diante da extensão das consequências econômicas. O Tesouro teria de interromper temporariamente o pagamento de suas obrigações, incluindo títulos do Tesouro. Como não há inadimplência cruzada entre os títulos do Tesouro, a instabilidade financeira ainda poderia ser evitada. No entanto, as despesas e transferências do governo diminuiriam acentuadamente, e a incerteza em torno de políticas aumentaria muito, afetando negativamente o consumo privado.

Do lado positivo, pode ocorrer um retorno da reforma tributária. Os líderes republicanos e os assessores econômicos de Trump parecem ter feito avanços recentemente. A Câmara e o Senado podem estar se preparando para chegar a um acordo sobre a resolução do Orçamento para 2018, que estabelece os parâmetros para cortes de impostos com uma maioria simples no Senado.

Na frente externa, a Coreia do Norte passou a representar um risco permanente, mas uma guerra continua improvável. O país fez claros avanços em seu programa nuclear. O presidente Trump estabeleceu um limite preventivo, com ameaça de forte retaliação militar a qualquer ataque norte-coreano a um território aliado, limitando o risco de guerra. Enquanto isso, os EUA devem continuar pressionando por maiores sanções econômicas e melhorando a capacidade de defesa militar da Coreia do Sul e do Japão. 

Europa – Crescimento robusto

As sondagens empresariais da zona do euro indicam que o crescimento segue robusto no 3T17. A sondagem industrial (PMI, na sigla em inglês) de agosto é compatível com o crescimento do PIB por volta de 0,5% no 3T17, sugerindo continuidade da recuperação cíclica na região.

Com uma melhor perspectiva econômica, o banco central europeu deve anunciar uma redução nas compras de ativos em outubro. Esperamos que o BCE reduza suas compras de ativos mensais para US$ 40 bilhões (de US$ 60 bilhões) no 1S18.

O euro vem se apreciando diante do cenário mais favorável, mas ainda falta muito para alcançar um patamar sobrevalorizado. De fato, a taxa de câmbio real permanece abaixo da média histórica (ver gráfico).

Por fim, Angela Merkel provavelmente será reeleita chanceler da Alemanha, com uma coalizão pró-Europa. Caso sua vitória seja confirmada, este será seu quarto mandato; seu primeiro mandato teve início em 2005. As coalizões mais prováveis são uma continuação da atual CDU/CSU+SPD ou uma aliança CDU/CSU+FPD+Verdes. Ambas permitirão que Merkel busque uma integração maior na União Europeia.

Mantemos nossas projeções de crescimento do PIB em 2,0% e 1,7% para 2017 e 2018, respectivamente.

Japão – Crescimento se fortalece em 2017 e em 2018

O PIB do Japão registrou um crescimento trimestral sólido de 4,0% no 2T17, com ajuste sazonal, após subir 1,5% no 1T17 (ver gráfico). A demanda doméstica cresceu 5,3%, enquanto as exportações líquidas trouxeram uma pequena contribuição negativa (-0,3 ponto percentual). O consumo privado cresceu 3,7%; o investimento residencial, 6,0%; o investimento de capital, 9,9%; e a demanda pública, 5,1%. Esse ritmo tão acelerado da demanda doméstica não deve se sustentar no 2S17, mas as condições financeiras em geral e o crescimento do resto do mundo continuam sustentando um crescimento acima do potencial.

Mesmo com crescimento mais forte, acreditamos que o Banco do Japão (BoJ, na sigla em inglês) manterá sua política atual de controle da curva de juros. Sinais de pressões inflacionárias permanecem escassos. E o câmbio deve se mostrar muito sensível a um aperto inesperado de política monetária, provavelmente zerando a chance de trazer as expectativas de inflação de volta à meta de 2%.

Como resultado, aumentamos nossas projeções de crescimento do PIB para o Japão para 1,9% (de 1,4%) em 2017 e 1,4% (de 1,0%) em 2018.

China – Desaceleração moderada no 2S17

Em julho, a atividade econômica moderou em relação ao ritmo sólido observado anteriormente. O ritmo de crescimento da produção industrial recuou 1,2 p.p., para 6,4%, o investimento fixo acumulado no ano ficou em 8,3% e o crescimento das vendas no varejo desacelerou para 10,4%. Tanto as vendas de imóveis quanto as novas construções recuaram no mês. Os dados de crédito continuam mostrando uma desaceleração no segmento de produtos "alternativos", enquanto a concessão de empréstimos para famílias e empresas permaneceu em níveis robustos.

Acreditamos que a economia desacelerará gradualmente no 2S17, mas com riscos controlados. Essa desaceleração moderada não deve se espalhar para os mercados globais, como ocorreu entre 2013 e 2016. Primeiro, a economia chinesa está em uma posição mais favorável no ciclo econômico. Em segundo lugar, a desaceleração é induzida por aperto de políticas econômicas, que podem ser ajustadas, caso necessário. Além disso, as saídas de capital diminuíram devido a regras mais rígidas, a uma taxa de câmbio mais ajustada e à fraqueza global do dólar norte-americano.

O 19º Congresso do Partido Comunista em outubro não deve desencadear mudanças bruscas de política nem desaceleração econômica acentuada. Em primeiro lugar, a reorganização do governo tende a ser relativamente suave, já que o presidente Xi Jinping está consolidando seu poder. Em segundo, a política econômica já vem sendo apertada para controlar os riscos financeiros, e não vemos sinais claros de que apertos adicionais sejam necessários.

Mantemos nossas projeções de crescimento do PIB em 6,7% em 2017 e 6,3% em 2018.

Mercados Emergentes – Queda do diferencial de juros diante do menor diferencial de inflação

O spread entre a taxa de juros dos mercados emergentes e desenvolvidos está caindo junto com o menor diferencial de inflação (ver gráfico). A queda no hiato de inflação entre os mercados emergentes e desenvolvidos reflete não só a apreciação recente das moedas de mercados emergentes, mas também a política mais rígida dos bancos centrais de diversas economias emergentes, que se concentraram em trazer a inflação para a meta. A queda da inflação permitiu uma redução nas taxas de juros, o que está começando a promover o crescimento. Os fluxos financeiros para os mercados emergentes geralmente aumentam em linha com a melhora do diferencial de crescimento entre mercados emergentes e desenvolvidos. Desde que o processo de aumento dos juros nos países desenvolvidos permaneça gradual, os fluxos para os mercados emergentes devem continuar.

Commodities – Alta dos metais deve ser temporária

O Índice de Commodities Itaú (ICI) recuou 1% em agosto, com a queda nos preços de energia e produtos agrícolas se sobrepondo à alta de preços dos metais. Durante o período, o ICI-Energia caiu 1%, o ICI-Agrícola recuou 7,3% e o ICI-Metais avançou 6,7%.

A alta dos preços de metais deve ser temporária. Esperamos um recuo dos preços à medida que a economia chinesa desacelera neste segundo semestre. Projetamos a tonelada do minério de ferro em US$ 60, e a do cobre em US$ 5.700 no fim do ano.

O preço do petróleo caiu com a chegada do furacão Harvey à Costa do Golfo, no Texas. O impacto sobre a demanda de petróleo deve ser maior do que o impacto na oferta, uma vez que as refinarias foram mais afetadas do que a área de produção. Mantemos nossas projeções para o fim de 2017 e 2018 em US$ 45 para o barril do tipo WTI.

Reduzimos as projeções para soja e trigo. A melhora das condições climáticas diminuiu a incerteza em relação à produtividade das plantações de grãos nos EUA.

Esperamos queda de 4,8% do ICI a partir do nível atual até o fim do ano, puxada para baixo pelos preços de metais e energia.


 


América Latina
Ambiente externo benigno abre espaço para mais flexibilização monetária

• O ambiente externo continua favorável para os mercados emergentes, beneficiando os preços dos ativos latino-americanos.

• A presença de capacidade ociosa e taxas de câmbio bem-comportadas significam que ainda há espaço para flexibilização monetária adicional na maioria dos países da região.

O crescimento sólido nas principais economias, os preços mais altos das commodities, os menores riscos políticos na Europa e o nível mais baixo das taxas de juros nos países desenvolvidos continuam beneficiando os ativos latino-americanos. Em agosto, o peso chileno foi a moeda de melhor desempenho, devido ao aumento dos preços do cobre. O sol peruano, também influenciado positivamente pelo cobre, tem permanecido estável, já que o banco central continua comprando dólares no mercado (US$ 1,5 bilhão em agosto e US$ 4,0 bilhões no acumulado do ano no mercado à vista). O peso argentino também registrou uma apreciação relevante (especialmente em termos reais), beneficiado pelos resultados pró-governo das eleições primárias para o Congresso (o CDS soberano de 5 anos diminuiu cerca de 0,60 ponto percentual (p.p.) após as primárias, alcançando seu nível mais baixo desde 2007), e o banco central está novamente acumulando reservas (através de compras de dólares do Tesouro), após ter vendido dólares agressivamente nas semanas anteriores às primárias. O peso colombiano também se apreciou ligeiramente, apesar do enfraquecimento de seus fundamentos (déficits gêmeos amplos e crescimento baixo) e taxas de juros mais baixas.

Olhando à frente, esperamos que o Fed, o banco central dos EUA e o Banco Central Europeu (BCE) apertem a política monetária, o que, combinado a uma leve desaceleração da economia chinesa no segundo semestre de 2017, deverá levar a algum enfraquecimento das taxas de câmbio em relação a seus níveis atuais.

Apesar de esperarmos alguma deterioração nas condições externas para os mercados emergentes (incluindo a América Latina), o ambiente geral continuará benigno para a região, apoiando uma recuperação econômica (também através de taxas de juros mais baixas). Os números da atividade na Argentina já se tornaram promissores, mostrando uma melhora disseminada. A economia do México também surpreendeu positivamente, devido ao fortalecimento das exportações e à desaceleração mais suave do que o esperado da demanda interna. No Brasil, a economia surpreendeu positivamente, apresentando ligeiro crescimento entre o primeiro e o segundo trimestres do ano, após uma forte expansão anteriormente. No Peru, também houve melhora da atividade no 2T17. Embora o maior crescimento resulte principalmente do fim do fenômeno climático El Niño, o investimento em mineração já está reagindo aos preços mais altos do cobre. Enquanto isso, a atividade no Chile e na Colômbia segue decepcionando.

Ainda assim, a maioria das economias está operando com capacidade ociosa, o que, juntamente com a evolução favorável das taxas de câmbio, está reduzindo a inflação em quase toda a região. No Chile e no Brasil, a inflação está abaixo do centro da meta. Na Colômbia, a inflação anual também está caindo rapidamente. Embora os efeitos de base favoráveis ofereçam uma contribuição significativa, a inflação também está diminuindo na margem. No México, onde a inflação anual continua subindo e está muito acima do limite superior da meta, também há queda na margem. Em contrapartida, os choques de oferta estão pressionando a inflação no Peru, enquanto na Argentina a inércia vem mantendo a inflação em níveis desconfortavelmente altos.

Nesse contexto, a maioria dos bancos centrais vem encontrando espaço para reduzir as taxas de juros. Esperamos que os bancos centrais de Brasil, Chile, Colômbia e Peru continuem reduzindo as taxas de juros, apesar de esperarmos que o da Colômbia retome os cortes dos juros apenas no início de 2018. No México, apesar de anteciparmos uma queda substancial da inflação, não prevemos cortes dos juros pelo menos até o início do segundo semestre de 2018. Na Argentina, o núcleo da inflação continua desconfortável. Embora nosso cenário base inclua um ciclo de flexibilização gradual com início antes do fim do ano, o banco central da Argentina pode precisar aumentar um pouco mais as taxas de juros para conferir mais credibilidade às suas metas. 


 

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