Itaú BBA - Ata do Copom: Aguardando maior clareza

Macro Brasil

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Ata do Copom: Aguardando maior clareza

Março 26, 2019

Por enquanto, dada toda a incerteza em torno do cenário central, esperamos que a Selic permaneça inalterada nas próximas reuniões.

A ata da reunião do Copom aponta um comitê ciente do ritmo de recuperação econômica mais fraco que o esperado, e que atribui essa lentidão aos choques de 2018 (em especial, à paralisação dos caminhoneiros e à piora das condições financeiras). O texto também observa que as projeções de PIB para o 1T19 ou 2T19 em diante ainda não foram alteradas, sugerindo que, se, e quando, elas mudarem, o Copom deverá reavaliar se sua postura é adequadamente expansionista. Dada a fraqueza atual dos dados de atividade, isso pode indicar disposição para ajustar o grau de estímulo em um futuro não muito distante, talvez até mesmo no primeiro semestre de 2019. No entanto, a ata também traz várias menções às reformas fiscais necessárias e aos riscos de frustração desta agenda. Em suma, i ndependentemente da situação econômica, parece improvável que as autoridades mudem de posição até que tenhamos muito mais clareza sobre as perspectivas para a reforma da Previdência. Assim, por enquanto, dada toda a incerteza em torno do cenário central, esperamos que a Selic permaneça inalterada nas próximas reuniões.

Atualização da conjuntura e cenário-base

O Copom entende que os indicadores recentes de atividade econômica apontam para um ritmo de crescimento aquém do esperado, ainda que em processo de recuperação gradual. Com relação ao ambiente externo, o comitê avalia que o cenário permanece desafiador. Enquanto os riscos associados à normalização das taxas de juros nas economias avançadas diminuíram, os riscos associados a uma desaceleração global se tornaram mais acentuados.

O comitê segue avaliando que medidas de inflação subjacente estão em níveis apropriados ou confortáveis, inclusive os componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária.

O texto em seguida descreve as principais premissas e projeções do Copom. Considerando as expectativas extraídas da pesquisa Focus para câmbio e juros, as projeções do Copom permaneceram em torno de 3,9% e 3,8% em 2019 e 2020, respectivamente. Esse cenário supõe trajetória de juros que encerra 2019 em 6,50% a.a. e atinge 7,75% em 2020, além de uma taxa de câmbio que termina 2019 em R$/US$ 3,70 e 2020 em R$/US$ 3,75. As projeções para a inflação de preços administrados se mantiveram em 5,1% para 2019 e 4,7% para 2020. No cenário de referência, com juros constantes a 6,50% a.a. e taxa de câmbio constante em R$/US$ 3,85, as projeções de inflação para 2019 se elevaram para 4,1% (de 3,9%) e permaneceram em 4,0% para 2020. Nesse cenário, as projeções para a inflação de preços administrados subiram par a 5,4% p ara 2019 (ante 5,1%) e 4,8% para 2020 (de 4,5%).

Riscos

Repetindo a mudança de avaliação apresentada no comunicado pós reunião, o comitê descreveu o balanço de riscos como simétrico e, dessa forma, removeu a ênfase que vinha sendo dada para os riscos de alta. Chama atenção a ponderação de que todos os membros do comitê concordam com esse parecer, mas que apresentam, como fundamentos para tal, opiniões distintas sobre a evolução de cada fonte de risco. Dessa forma, é possível que alguns dos diretores de BC enxerguem um balanço simétrico devido aos maiores riscos com relação à recuperação da atividade econômica – isto é, entendam que há mais por trás da atual lentidão do que apenas os choques recentes – enquanto outros tenham essa avaliação de simetria devido a um menor risco de frustração quanto as expectativas de reformas.

Discussão de política monetária

No parágrafo 12, o Copom debateu evidências de arrefecimento da atividade no quarto trimestre de 2018, cujo ritmo ocorreu aquém do esperado. O comitê também avaliou as projeções para o crescimento em 2019, incluindo as da pesquisa Focus, e concluiu que o recuo recente reflete em boa medida o menor “carrego estatístico” evidenciado pela divulgação do PIB do 4T18. Mas parte das revisões também parece refletir, segundo o Copom, indicadores preliminares para os primeiros meses do trimestre corrente. Dito isto, o comitê entende que não houve alteração relevante nas projeções para o crescimento do PIB na margem – isto é, do primeiro ou segundo trimestre em diante – o que é consistente com o cenário base do Copom de recuperação em ritmo gradual da economia brasileira.

Ainda sobre atividade econômica, o parágrafo 13 destaca os diversos choques sofridos pela economia brasileira ao longo de 2018, incluindo a paralisação dos caminhoneiros, a piora do ambiente externo para economias emergentes e a incerteza elevada quanto ao rumo da política econômica, que produziram um aperto relevante das condições financeiras, com efeitos persistentes sobre a atividade econômica. O Copom avalia que esses choques devem ter reduzido sensivelmente o crescimento econômico e ressalta ainda que uma aceleração para patamares mais robustos dependerá da aprovação e implementação das reformas necessárias, especialmente no âmbito fiscal.

Sobre o ambiente internacional, o parágrafo 14 mostra que o Copom continua com a visão de que o contexto se mantém desafiador.  Em particular, o comitê avaliou dois cenários distintos para a economia americana: o primeiro envolve risco de desaceleração econômica relevante desta economia, enquanto o segundo pressupõe continuidade do vigor exibido nos últimos anos. Esses dois cenários têm implicações opostas para o rumo da política monetária do Fed, que passou a sinalizar que pretende aguardar a resolução dessa incerteza ao longo do tempo, Além disso, o Copom avalia que se intensificaram os riscos de uma desaceleração da economia global, com sinais de um relevante arrefecimento econômico na Europa. 

No parágrafo 15, o Copom discute as projeções recentes de inflação e as medidas de inflação subjacente. O comitê destaca que antecipa elevação da inflação nos próximos meses: a inflação acumulada em doze meses deve atingir um pico em torno de abril ou maio, devido a uma base de comparação fraca, mas deve recuar em seguida e encerrar o ano nos patamares projetados pela autoridade monetária. O Copom destaca, ainda, que a consolidação desse cenário favorável depende do andamento de reformas e ajustes necessários na economia brasileira, que são fundamentais para manutenção do ambiente com expectativas de inflação ancoradas.

Sobre os riscos em torno do cenário de inflação, o parágrafo 16 destaca que todos os membros do comitê concordam que o balanço de risco mostra-se simétrico, embora com avaliações distintas em relação à evolução de cada risco em separado. O texto manteve o destaque, no parágrafo 17, à necessidade de conduzir a política monetária, diante de incertezas, com cautela, serenidade e perseverança.

No parágrafo 22, o Copom reafirma que julga importante observar o comportamento da economia brasileira ao longo do tempo, com menor grau de incerteza e livre dos diversos choques a que foi submetida no ano passado. O comitê destaca novamente, de forma relevante, que considera que esta avaliação demanda tempo e não deverá ser concluída no curto prazo.   

Decisão de política monetária

Na avaliação do comitê, a decisão de manter a taxa de juros estável é compatível com a convergência da inflação para as metas no horizonte relevante da política monetária, que inclui o ano de 2019 e, com peso gradualmente crescente, de 2020. O Copom voltou a afirmar que a conjuntura econômica prescreve postura estimulativa (juros abaixo da taxa de equilíbrio), mas manteve o alerta de que a continuidade do processo de reformas e ajustes necessários na economia brasileira é condição essencial para a manutenção da inflação baixa no médio e longo prazos.

Seguindo a prática recente, o Copom manteve a flexibilidade para definir seus próximos passos, ao afirmar que os mesmos continuarão dependendo da evolução da atividade econômica, do balanço de riscos e das projeções e expectativas de inflação. Como no comunicado, o comitê destaca que será importante observar o comportamento da economia ao longo do tempo, para avaliar sua evolução na ausência dos choques observados em 2018 e diante de menores níveis de incerteza. O Copom considera que tal avaliação demandará tempo e não deverá ser concluída no curto prazo.

Interpretação

Dessa forma, a ata aponta um comitê ciente do ritmo de recuperação econômica mais fraco que o esperado, e que atribui essa lentidão aos choques de 2018 (em especial, à paralisação dos caminhoneiros e à piora das condições financeiras). O texto também observa que as projeções de PIB para o 1T19 ou 2T19 em diante ainda não foram alteradas, sugerindo que, se, e quando, elas mudarem, o Copom deverá reavaliar se sua postura é adequadamente expansionista. Dada a fraqueza atual dos dados de atividade, isso pode indicar disposição para ajustar o grau de estímulo em um futuro não muito distante, talvez até mesmo no primeiro semestre de 2019. No entanto, a ata também traz várias menções às reformas fiscais necessárias e aos riscos de frustração desta agenda. Em suma, independentemente da situação econômica, p arece improvável que as autoridades mudem de posição até que tenhamos muito mais clareza sobre as perspectivas para a reforma da Previdência. Assim, por enquanto, dada toda a incerteza em torno do cenário central, esperamos que a Selic permaneça inalterada nas próximas reuniões.



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