Itaú BBA - La caída continúa

Revisión Mensual de Commodities

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La caída continúa

agosto 11, 2015

Las Commodities reanudaron su tendencia decreciente, y proyectamos que la mayor parte del movimiento es consistente con los fundamentos.

• Redujimos las proyecciones para el petróleo Brent desde 70 dólares a 60 dólares por barril a fines de 2016, ya que hemos incorporado aumentos de eficiencia en la producción no convencional en los EUA, lo que llevaría a unos precios de equilibrio más bajos. 

• También redujimos el escenario para los precios de los metales (repercusión del petróleo y demanda más débil en China), del azúcar y el café (por la desvalorización del real).

El Índice de Commodities Itaú (ICI) cayó 13,9% en julio, retomando la tendencia decreciente luego de haberse mantenido relativamente estable en el primer semestre. El desglose del índice nos muestra una caída en los tres componentes: agrícolas (-12,4%), metales (-6,6%) y energía (-19,1%). Nuestro nuevo escenario considera un alza modesta de 5,2% en el ICI a fines de año en relación a los niveles actuales, ya que consideramos que la mayor parte de la reciente caída sería persistente y consistente con los fundamentos.

Los factores idiosincráticos que explican la caída de cada commodity comparten una narrativa común: desplazamientos en la curva de oferta y perspectiva de demanda más débil. Los factores específicos incluyen riesgos menores para las cosechas en los EUA, oferta de petróleo por encima de lo esperado y un crecimiento menor (y con un consumo menos intenso de commodities) en China. El fortalecimiento del dólar (al menos la parte exógena a la caída de los commodities) también ayuda a explicar el movimiento.

Los shocks en algunos productos se extienden al resto de commodities, reforzando el declive. El principal ejemplo es el petróleo: la caída de la cotización reduce los costos de transporte y molienda, reduciendo así los costos de producción y haciendo que los precios de equilibrio de los demás commodities caigan más. Otro ejemplo es la depreciación del real, fruto de los precios más bajos del mineral de hierro y de la soja que se propaga a los precios internacionales del azúcar y el café, dado el peso de Brasil en las exportaciones globales de estos dos productos.

Proyectamos ahora una caída de 14,1% en el ICI en 2015, luego de las caídas observadas en 2011 (-6,5%), 2013 (-6,1%) y 2014 (-27,5%). La pequeña suba registrada en 2012 (3,5%) y nuestra proyección para 2016 (+5,0%) son modestas a la luz de la tendencia decreciente observada desde 2011.

Redujimos las proyecciones para el petróleo, los metales, el azúcar y el café. El efecto conjunto es una revisión de -10,1 puntos porcentuales en la proyección del ICI a fines de 2015.

Granos: Las menores precipitaciones reducen los riesgos de oferta en los EUA

Los precios internacionales del maíz, la soja y el trigo retrocedieron en julio, eliminando casi en su totalidad el alza observada el mes anterior. Maíz, soja y trigo cayeron 11%, 10% y 19%, respectivamente.

La principal causa para este movimiento fue el clima en los EUA.Las lluvias se mantuvieron más próximas a los niveles normales en la región medio oeste de los EUA desde el inicio de julio, reduciendo la preocupación en relación a las cosechas.

Las precipitaciones permanecen intensas en las áreas productoras de trigo de América del Sur, lo que podría reducir la productividad de la cosecha de trigo en la región.

En nuestra opinión, las excesivas precipitaciones registradas en junio afectaron a las cosechas de maíz y soja de los EUA.  Proyectamos una cosecha de maíz de 338,7 millones de toneladas, y una de soja de 101 millones de toneladas. Nuestro escenario se encuentra 5,0 y 4,7 toneladas por debajo del escenario actual del Departamento de Agricultura de los EUA (USDA), respectivamente.

No obstante, las pérdidas que proyectamos no son suficientes para alterar la perspectiva de oferta global adecuada.La caída en la producción de los EUA no es suficiente para evitar otro año con excedente global de soja. Mientras que en el caso del maíz y el trigo, la perspectiva para la oferta de Asia y Europa del Este ayuda a mantener los niveles de existencias globales elevados.

Mantenemos las proyecciones a fines de 2015 para el maíz (3,8 dólares por bushel), soja (8,8 dólares por bushel) y trigo (5,1 dólares por bushel). Este escenario es consistente con una ligera caída de la producción en los EUA y sin pérdidas adicionales en las demás regiones productoras.

Softs: caída en el precio influida por la debilidad de la moneda brasileña

Los contratos internacionales de azúcar retrocedieron en julio, a pesar de la interrupción parcial de la molienda de caña de azúcar en el centro sur de Brasil debido a las lluvias. El primer contrato futuro cayó desde 0,120 dólares a 0,108 dólares por libra.

La caída de los precios del azúcar está siendo causada por la debilidad del real, ya que el principal factor de ajuste para equilibrar el mercado es la transferencia en el uso de caña de azúcar en favor del etanol (de manera que se reduce la cantidad  de caña  para la producción de azúcar). El debilitamiento del real (sin cambio en los precios del etanol en Brasil) aumenta la oferta de azúcar proveniente de Brasil, llevando a una caída de los precios internacionales.

Redujimos las proyecciones de los precios internacionales de azúcar a fines de 2015 desde 0,132 dólares a 0,11 dólares por libra, incorporando la debilidad de la moneda brasileña y su impacto en la oferta global de azúcar.

También redujimos la proyección para los precios del café desde 1,4 dólares a 1,25 dólares por libra a fines de 2015. La reducción se produce debido a los efectos colaterales del real (aunque menos intensos que en el caso de los precios del azúcar) y por la evolución climática favorable en diversas regiones productoras.

Metales: deflación de costos y demanda más débil en China

Los commodities metálicos continuaron perdiendo terreno en julio. El mineral de hierro cayó desde 55 dólares a 51 dólares por tonelada, y el cobre desde 5.765 dólares a 5.230 dólares.

Las caídas estuvieron influidas por la perspectiva de una menor demanda de China y mayores evidencias de una reducción de costos, debido tanto a la repercusión del petróleo (reduce los costos de procesamiento y transporte) como a las inversiones de las empresas. En un contexto de bajo crecimiento de la demanda, la reducción de costos lleva a precios más bajos.

Redujimos las proyecciones de precios de los commodities metálicos, incorporando las evidencias de costos menores y la perspectiva de crecimiento menor (y con un consumo menos intenso decommodities) en China. Estos son los ajustes a fines de 2016 (precios en dólares por tonelada):

- Mineral de hierro: desde 55,0 a 50,0.

- Cobre: desde 6.090 a 5.562.

- Aluminio: desde 1.850 a 1.730.

- Zinc: desde 2.360 a 2.060.

Nuestro índice de metales apunta a una caída acumulada de 21,1% a lo largo del año, mientras que la proyección para el año en la comparación anual es de una caída de 19,9% (dic.14/dic.15).

Petróleo: precios más bajos y por más tiempo

Los precios del petróleo continuaron en caída. El petróleo de tipo Brent retrocedió a 50 dólares por barril y el WTI cayó a 46 dólares, de manera que los precios vuelven a los mínimos alcanzados a mediados de marzo, eliminando casi en su totalidad la recuperación parcial observada entre marzo y mayo.

Los factores específicos del mercado del petróleo explican mejor la caída que el escenario macroeconómico. Aumentos en la eficiencia en la producción no convencional de los EUA están permitiendo que el país produzca más petróleo de lo proyectado ante la caída de la inversión (y continuarían haciéndolo). Esta evolución reduce los costos de producción, llevando a precios de equilibrio más bajos. Además, la producción de los países de la OPEP viene aumentando a lo largo del año, tendencia que continuaría en el primer semestre luego del acuerdo nuclear entre Irán y el P5+1 (los 5 miembros permanentes del consejo se seguridad de la ONU más Alemania). Esta producción en alza obliga a los productores de alto costo a realizar un ajuste todavía mayor en la producción, lo que posterga la convergencia hacia los precios de equilibrio.

La perspectiva de oferta mayor a corto y mediano plazo no llevó a reducir nuestras proyecciones de precios. Redujimos la proyección para el Brent a fines de 2015 desde 70 dólaresa 56 dólarespor barril, y para el WTI desde 66 dólaresa 51,3 dólares. La convergencia hacia el equilibrio (estimamos el Brent en 60 dólares) se vio postergada para fines de 2016.


 

Artur Manoel Passos



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