Itaú BBA - El alza de los precios agrícolas y del petróleo es consistente con los fundamentos

Revisión Mensual de Commodities

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El alza de los precios agrícolas y del petróleo es consistente con los fundamentos

junio 13, 2016

El mineral de hierro retrocedió desde fines de abril, y esperamos que la caída continúe.

• El mineral de hierro retrocedió desde fines de abril, a medida que el exceso de demanda a corto plazo disminuye y se reduce la probabilidad de un repunte en la economía de China. Esperamos que la caída continúe.

• Elevamos las proyecciones para el azúcar en 15%, a 0,175 dólares por libra, a fines de 2016, y esperamos una correlación mucho menor con la cotización del real de aquí en adelante, dada la perspectiva de caída en los niveles de existencias globales.

• Los principales riesgos para el escenario para los precios agrícolas son alcistas, mientras que para los metales estos son bajistas. La balanza de riesgos del petróleo está equilibrada entre factores alcistas (ajuste más rápido) y bajistas (un retorno más rápido de las interrupciones en la producción).

El índice de commodities Itaú interrumpió su tendencia alcista en mayo, cayendo 1,3% en el período a raíz de la caída de los precios del mineral de hierro (-26%) y de los metales básicos (-7%). El declive en los precios de los metales no preciosos está en línea con una reformulación de los precios en respuesta a la menor probabilidad de aceleración del crecimiento de China luego de los números por debajo de lo esperado en abril. Además, los precios del mineral de hierro habían aumentado anteriormente por causa de la combinación de una aceleración de la construcción pesada en China con niveles bajos de existencias, un efecto que ya está siendo revertido.

Los precios del petróleo y los precios agrícolas, mantuvieron la tendencia alcista de mayo debido a los mejores fundamentos, a pesar del dólar más fortalecido (véase gráfico). Los subíndices ICI-agrícola e ICI-energía subieron 5% y 3%, respectivamente. En ambos casos, el equilibrio entre oferta y demanda está desplazándose hacia un déficit luego de 2-3 años de exceso de oferta.

Proyecciones más altas para el azúcar y más bajas para los metales básicos. Elevamos las proyecciones para el azúcar en 15%, ya que reconocemos que la caída en los niveles de existencias romperá la correlación del commodity con el tipo de cambio en Brasil, manteniendo los precios internacionales del azúcar bastante por encima de los precios de etanol equivalente en azúcar en Brasil. Por otro lado, redujimos nuestras proyecciones para los metales básicos en 1% a fines de 2016.

Nuestro escenario de precios a fines de 2016 continúa siendo el mismo para el petróleo Brent (55 dólares por barril) y para el mineral de hierro (42 dólares por tonelada). 

Estas proyecciones implican un alza de 4% en el ICI a fines de año en relación a los niveles registrados a fines de mayo. El escenario a fines de 2016 incluye un aumento adicional en los precios de la  energía (11%), precios agrícolas estables y una caída en los pecios de los metales (-2%), todos comparados con los niveles actuales (fines de mayo).

Riesgos alcistas para los precios agrícolas, neutros para el petróleo y riesgos bajistas adicionales para los metales. A pesar de las recientes revisiones al alza en nuestras proyecciones para el maíz, la soja y el azúcar, los precios podrían subir incluso más fruto de la caída en los niveles de existencias. Los riesgos para los precios de los metales continúan siendo bajistas, dado el exceso de oferta y las preocupaciones asociadas a China. Por último, vemos riesgos equilibrados para el petróleo.

Petróleo: el ajuste continúa, ayudado por las interrupciones en la producción

El petróleo continuó al alza desde fines de abril. Además del ajuste en los EUA, donde la producción continúa decreciendo y la inversión todavía no ha repuntado (véase gráfico), y las interrupciones en la producción en Canadá, Nigeria y Libia restringieron todavía más la oferta. Incluso a pesar de un nuevo aumento en la producción de Irán, el exceso de oferta global continuó disminuyendo a lo largo del trimestre.

La reunión semestral de la Organización de los Países Exportadores de Petróleo (OPEP), celebrada en junio, terminó sin un acuerdo, y la decisión tuvo poco impacto en los precios. La decisión era esperada, dada la falta de cooperación entre Arabia Saudita e Irán, y el hecho de que los precios están mostrando una trayectoria creciente a pesar de no haber un ajuste coordinado en la producción.

En nuestra opinión, los precios continuarían al alza con el fin del exceso de oferta en el mercado a mediados de 2016. Nuestro escenario para el petróleo tipo Brent es de 55 dólares por barril, a fin de 2016. Un rápido repunte de la producción en varios países podría hacer que los precios retrocediesen transitoriamente. La discusión a futuro incluiría la reacción de la producción del petróleo de esquisto (shale oil): precio necesario del petróleo, cuánto tiempo tardaría el repunte en materializarse y cuál sería su  intensidad.

Granos: riesgos alcistas

Los precios del maíz y la soja continuaron subiendo en mayo. Los contratos futuros con vencimiento a fines de año para el maíz y la soja aumentaron 3% y 5% en el mes, respectivamente, y continuaron la tendencia alcista a principios del mes de junio. El precio del trigo también avanzó, pero su desempeño fue inferior a los otros commodities agrícolas, en línea con su balance global todavía holgado.

El alza en el precio de los granos está motivada por la perspectiva de caída de las existencias (incluso bajo condiciones climáticas normales) y por el riesgo de una llegada prematura del fenómeno climático La Niña. La expectativa de caída en los niveles de existencias se vio reforzada  por la primera estimación del Departamento de Agricultura de los EUA (USDA, en la sigla en inglés) para el balance global 2016/17. Además, el mercado está incorporando el riesgo de una transición más rápida hacia La Niña, lo que afectaría la cosecha de los EUA.

Nuestro escenario considera una transición hacia La Niña apenas a fines del año, afectando la próxima cosecha del hemisferio sur, pero sin impactar en la cosecha actual de los EUA.

Por lo tanto, mantenemos las proyecciones para los precios del maíz (4,0 dólares por bushel), soja (10,0 dólares por bushel) y trigo (5,10 dólares por bushel) a fines del año, fruto de la caída de los precios en relación a los niveles actuales, a medida que los riesgos asociados a la llegada prematura del fenómeno La Niña no se materializan.

No obstante, vemos riesgos alcistas para el escenario si los riesgos asociados a La Niña se materializan o si el mercado exige precios más altos para adecuarse a los niveles de existencias más bajos.

Azúcar: rotura de la correlación con el real brasileño

Los contratos internacionales de azúcar bruto subieron 8% en mayo (desde 0,161 dólares a 0,175 dólares por libra), y continuaron esta tendencia a principios de junio. 

El movimiento alcista refleja el cambio en el balance global, el cual está pasando a ser deficitario luego de cinco años de exceso de oferta. Estimamos un déficit de 9,7 millones de toneladas en la cosecha 2015/16 y proyectamos un déficit de 4,9 millones de toneladas en la cosecha 2016/17 (abril – marzo).

La correlación entre el azúcar y el real brasileño deja de ser relevante cuando el balance global pasa a ser deficitario. El cuadro anterior muestra la correlación entre las variaciones diarias del azúcar (vencimientos: julio y octubre) y la moneda de Brasil a lo largo de los últimos cinco años, y el gráfico muestra los precios equivalentes al productor. El cuadro indica que no existe correlación en 2016, y el gráfico sugiere que la correlación mayor con el real se produce justamente cuando el mercado presenta un exceso de oferta. Dada la capacidad de las azucareras brasileñas para desplazar producción (entre azúcar y etanol), los precios del etanol en Brasil actúan como un piso para los precios del azúcar – derivando en la correlación observada.

Elevamos las proyecciones a fines de año en 15%, a 0,175 dólares por libra, luego de incorporar la transición hacia un  déficit y la ruptura de la correlación con el real brasileño.

El sesgo para el escenario continúa siendo alcista, dados los precios actuales (0,19 dólares por libra). Sin embargo, el exceso de posiciones compradas por parte de hedge funds podría haber magnificado el movimiento, y la probable corrección se produciría en breve. Es posible también que el mercado todavía esté subestimando la capacidad de cambio en el mix (azúcar x etanol) de la producción de Brasil.


 

Artur Manoel Pasos 

Ivan Lasaro



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